文｜佐溪
周二（1月18日），在微软宣布687亿美元全现金收购动视暴雪之后，全球游戏股纷纷走高，一扫数月以来的低迷状态。
其中，法国育碧娱乐涨11.87%，美国艺电涨2.66%， Roblox在消息公布后一度暴涨5%后收跌至2.34%，波兰的CD Projekt也一度暴涨近9%。这些公司被视作是潜在的收购目标，市场也将微软这笔巨额收购看作是游戏股在接连数月走低之后迎来的转机。
如若这笔收购能按计划在明年7月完成，微软将成为全球第三大游戏公司，仅次于腾讯和索尼。受此消息影响，周三日本股市开盘，索尼急跌10%，而包括腾讯在内的一众中国游戏股周二在美股亦表现不佳，其中腾讯跌5.09%，斗鱼跌逾2%，哔哩哔哩跌1.81%，猎豹移动跌1.66%，网易跌1.57%，虎牙跌0.7%，腾讯的第一大股东纳斯帕斯跌3.44%。
截至收盘，动视暴雪涨25.88%，微软跌2.43%。
溢价收购还是战略卡位？
就在微软宣布收购动视暴雪的前一周，1月10日， 美国游戏开发商Take-Two宣布以110亿美元收购移动游戏公司Zynga。
在Zynga的交易中，Take-Two 给出的价格是9.86美元（3.5美元现金+6.36美元股权），这比Zynga在上一个交易日的收盘价有64%的溢价。Zynga的股价在过去一年中下跌了近40%。
在动视暴雪的收购中，微软给出的价格是每股96美元的全现金，这对动视暴雪在上周五收盘价是45%的溢价。
MBank的分析师Piotr Poniatowski认为，最近的两笔大交易表明，头部企业的价值被低估了。
从收购的倍数来看，微软给出的价格也是慷慨的。以动视暴雪37亿美元的2021全年预测EBITDA来看，这笔交易的EV/EBITDA倍数在18-19倍；而以动视暴雪87亿美元的2021全年预测营收来看，P/S倍数在7-8倍。这两个倍数均高于行业平均值。
动视暴雪是一家在走下坡路的公司，其股价相比过去一年中的高点近乎腰斩。
从去年7月开始，动视暴雪就接连被曝出性骚扰的丑闻，其首席执行官鲍比·科蒂克也被曝多年来一直知晓公司存在性骚扰事件但未及时报告，他还被曝曾骚扰下属，甚至威胁“要杀了她”。在被微软收购的消息发布前几小时内，动视暴雪宣布解雇37名员工。
去年11月，动视暴雪推迟发布两款最受期待的游戏，并且给出了低于预期的第四季度销售预测。投行Baird还曾发布报告，显示其两款游戏《使命召唤》和《魔兽世界》的搜索量分别同比下滑了32%和44%。
对于以内容、社区、云为三大引擎的微软来说，在这个时候收购动视暴雪，也许并不是一笔昂贵的买卖。
在动视暴雪股价连连走低的同时，微软的股价却在过去一年中大幅走高达40%。这个“时间窗口”不能不说给微软提供了加速推进游戏或者说内容板块这一战略目标的有利契机。
曾带领微软成功转型至云服务的萨提亚·纳德拉说过， 游戏对微软来说从最开始就是一个关键领域，“是娱乐产业中最大也是发展最迅猛的一种形式。随着网络和物理世界逐渐连接在一起，游戏对元宇宙平台的开发将起到关键作用。” 作为微软的首席执行官，纳德拉也是几大科技巨头的掌舵者中最先肯定“元宇宙”的一位。
从发行到自研，从主机到平台，微软在游戏领域一路坎坷，却从未停止过砸钱。也许是吸取了奈飞的经验，微软对于内容的投资相当慷慨，迄今已经收购了40多个游戏工作室，目前仍在运营的有20多个。
而动视暴雪旗下共有17个工作室，这些内容开发者的加入，将使得微软的游戏开发几乎能涵盖一切主要游戏品类。
对微软来说，一个或许更有吸引力的数字是动视暴雪超过4亿的月活用户数——这是微软2500万订阅数的16倍。纳德拉曾将微软的Game Pass（月付费，订阅）代表的战略比喻为“游戏界的网飞”。而这也说明，订阅模式下，拥有大量内容开发能力的游戏公司是市场的香饽饽。
市场预计，收购动视暴雪，微软的游戏收入将增加约一半（截止去年6月的游戏收入为154亿美元）。
一位不具名的人士称，微软计划将动视暴雪的游戏保留在索尼的PlayStation游戏机上，同时也会在微软的Xbox上保留一些独家的游戏。微软游戏业务负责人菲儿·斯宾塞表示，“把索尼社区的用户们拉走不是我们的初衷，我们会坚持这个承诺。”
Wedbush证券的分析师丹·伊夫斯认为，收购动视暴雪可以让微软过去在游戏行业的大量投资有一个质的提升，它所代表的游戏业务也将是微软在元宇宙领域中最先变现的一个方式。尽管这笔交易仍将面临美国、欧洲甚至中国方面的监管审批，但仍有八成的可能性会成功完成。
游戏板块被注入反弹催化剂？
视频游戏公司曾受益于疫情初期的居家趋势而经历了一波上涨。随着经济的恢复，受到增长放缓的预期压力，这些公司的股价经历了数月的低迷状态。
让一些市场分析人士感到不解的是，实际上游戏公司的长期发展轨迹并没有太大变化，公司的基本面可以说是强劲的，但游戏股仍然在过去几个月中集体挣扎。
Cowen分析师道格·克鲁兹在10月发布观点认为，无论从绝对估值还是相对估值角度而言，游戏公司的估值都处于多年来的低点，而且游戏公司的变现能力和玩家活跃度都非常健康。
根据Statista的最新数据，全球几大游戏公司中，目前艺电的2021年EV/EBITDA估值倍数在15.2倍，育碧在5.9倍，CD Projekt在24.8倍，任天堂在8.1倍，网易在15.7倍，除了CD Projekt以外，这些数字均较其在2020年的倍数降低不少。
而从基本面看，这些游戏公司的表现并不俗。拿艺电举例，截止去年9月底，其净订阅数在过去12个月内达到了70.77亿美元，同比增27%，其第三季度的收入达到18.26亿美元，收入和净利均同比增59%。
也有投资者对游戏股的表现不佳感到困惑。克鲁兹说：“过去几个月里，我们收到了许多投资者的询问，他们想了解为什么游戏股表现不佳。我们的答复一般是，我们不认为有熊市，只是这些股票似乎不会涨起来。”
而今天，微软收购动视暴雪消息甫一宣布，几家大型游戏公司的股价应声上涨，投资者纷纷涌向了几家可能成为潜在溢价收购标的公司。
Mirabaud证券的科技分析师Neil Campling认为，艺电是一个最明显的潜在收购目标。此外，育碧也可能成为一个潜在收购目标，尽管它可能会受到家族控股结构的影响。他说：“如果微软能在没有反垄断问题的情况下过关，那么其他的（收购）就都有戏了。”
参考资料：
https://www.statista.com/statistics/1244541/top-gaming-companies-by-ev-ebitda/
