任淑莉是彭博观点专栏作家，专注于亚洲市场报道。她曾是一名投资银行家，也曾担任《巴伦周刊》的市场记者，持有CFA特许资格。她在彭博的专栏文章中指出，由于担心债务增加，中国政府对财政刺激措施持谨慎态度，这种想法缺乏逻辑。 

在经历了数十年的基础设施建设热潮后，中国正面临巨额债务问题。公共债务约占国内生产总值的120%，而财政赤字的广义指标则超过10%。

这些数据，再加上经济增速放缓，引发了北京方面对债务危机的担忧。

普遍认为，大规模刺激措施只会进一步推高债务水平，最终威胁金融安全。

因此，即使北京在9月下旬意识到需要增加财政支出以实现增长目标后，但依然行动谨慎。

从那时起，仅宣布了一项10万亿元人民币（约合1.4万亿美元）的地方债务置换计划，将帮助地方政府节省部分利息支出，从而使其能够偿还拖欠的供应商账款以及公务员的欠薪。

然而，这一举措并未提供新增借款，因此不应被视为财政刺激措施。

确实，经济学家已下调对中国采取刺激措施的预期。高盛集团预计，明年中国的总体财政赤字，包括地方政府隐性债务在内，将仅扩大1.8个百分点至13%。

与此同时，地方政府融资平台的净债券发行量可能继续缩减，因为北京正在控制隐性地方债务。

但在当前经济环境下，过于关注去杠杆化是糟糕的财政管理。在经济衰退中，家庭会为未来储蓄，这意味着公共部门必须增加支出以避免通缩螺旋。

中国现在的做法正好相反。

中央政府限制了12个被认为高风险且易于违约的省份的基础设施支出，以此作为减缓债务增长的快速解决方案。然而，这种措施可能使整个地区陷入深度衰退，而地方官员仍在努力寻找经济多元化的路径。

以西南部的云南省为例，2023年基础设施投资占GDP的30%以上。然而，根据穆迪投资者服务的数据，云南的基础设施投资去年下降了11.4%，今年上半年又下降了9%。

尽管北京希望扶持并愿意资助高端制造业，但云南对此仍然一头雾水，尚未找到新的增长引擎。因此，云南今年上半年经济仅增长3.5%，远低于全国平均水平。

中央政府的紧缩措施适得其反，只会进一步削弱这个省的债务偿还能力。

此外，仅凭债务占GDP的简单指标，来判断是否面临债务危机是荒谬的。这些指标只是反映过去发生的情况。北京更应考虑如何在未来利用资产负债表的资产端。

与那些借款用于经常性政府开支的西方国家不同——例如2000年代的希腊养老金体系，中国政府的策略完全不同。中国举债是为了建设基础设施和扶持大型企业。因此，北京拥有大量资产，从收费公路到医院再到银行。

据智库Dragonomics估算，中国政府净账面资产可能高达170万亿元人民币，约占GDP的140%。

尽管这些资产的账面价值是否能兑现尚存争议，但通缩环境对资产出售绝对不利。

这一次，私营企业和国家的利益高度一致。通缩对企业和负债方来说都十分不利。不仅债务偿还变得困难，资产处置也更加艰难。

与此同时，税收收入正在下降，但地方政府却面临着偿还同样名义金额债务的压力。

那么，为什么北京仍在犹豫不决呢？