日经新闻报道说，自邓小平在20世纪70年代末提出改革开放政策以来，万科集团堪称中国经济发展的典范。

万科是中国三大开发商之一，也是股市和房地产行业的领头羊。最近却成为“堕落天使”，信用评级被下调至不可投资状态。

万科发现自己陷入了中国持续不断的房地产危机，而这场危机是由习近平领导的新政策引发的。

万科的困境，集中体现在房地产销售的大幅下滑上，而房地产销售是开发商项目融资和偿还债务的主要收入来源和现金流。

这凸显了中国房地产行业面临的根深蒂固的财务困难，以及尽管政府努力提振行业，但中国整体经济复苏仍面临挑战。

这家开发商是中国改革开放和深圳改革开放的象征，习近平的父亲习仲勋是当时一位具有改革思想的领导官员，他帮助深圳从一个渔村发展成为一座现代化大都市。

1984年，深圳经济特区的一家国有企业以另一个名字成立了这家公司。最初是一家进出口公司，后来在1988年成为中国首批股份制公司之一，利用一项实验性政策进一步推进了资本主义改革。

在房地产市场几乎完全放开的十年前，改用现在的名字并进军房地产业。

1990年，深圳与上海同时开放股票市场，万科成为自共产党执政四十多年并关闭股票市场以来首批公开上市的中国公司之一。万科被广泛认为是“老五股”之一，原始股票代码为0002，现为000002。

当中国恒大集团、融创中国控股和碧桂园控股等私企竞争对手，在销售和债务违约方面落后时，万科在这方面一直保持相对良好的表现。这种情况在去年夏天发生了变化，2023年6月的月度合同销售额同比下降了23%。

这一趋势仍在继续，5月份的最新数字为233.3亿元人民币（32.9亿美元），比去年同期下降29%，连续六个月同比下降。

此后，万科遭遇了一系列评级下调。

随着万科的月销售额持续下降，惠誉在3月底将开发商的评级下调了两个等级，从BBB级下调至BB+级，即垃圾级。

惠誉评级公司负责中国内地房地产行业的Tyran Kam在接受《日经亚洲评论》采访时表示，当行业面临压力时，市场往往会“逐一”瞄准公司。他表示，目前这种趋势似乎正集中于混合所有制企业，因为“销售是根本驱动力”。

在混合所有制企业中，国有企业是主要股东，但并不拥有控股权。因此，这些企业受到的待遇与完全国有实体不同。

5月底，惠誉将万科的评级下调了两个等级，降至BB-。Kam解释说，此举是“销售无法稳定下的自然结果”。

穆迪在3月中旬就开始下调评级，分析师Kaven Tsang表示，万科的信用和财务指标“将在未来12-18个月内走弱，因为合同销售下滑，且在中国房地产市场长期低迷的情况下，其融资渠道的不确定性增加”。

穆迪进一步将万科的评级下调至Ba3，目前与惠誉的评级相同。

上周五，标准普尔全球评级重申了万科的BB+评级，前景展望为负面。

就连通常对中国企业慷慨的中诚信信用评级集团，也开始对这家陷入困境的开发商，“在房地产销售大幅走弱和债务压力不断上升的背景下未来的经营状况”，持批评态度，这是在给万科最大股东深圳地铁的报告中不得不说的话。

尽管政府出台了一系列政策缓解局势，但万科和整个房地产行业仍然面临悲观情绪。摩根大通亚洲信用研究主管Soo Chong Lim表示，房地产行业仍面临成为“堕落天使”的风险。

他说：“我认为，信贷市场要做出反应，需要看到房地产市场稳定下来。”

他认为，中国高收益房地产市场交易仍“更像是期权”，交易价格为5至7美分，属于投机者领域。

尽管近期措施为低迷的房地产行业注入了信心，但T. Rowe Price的新兴债券投资组合经理Leonard Kwan表示，恢复信心需要时间。Kwan表示：“我们目前还不认为应该大力投资房地产行业。”

对于许多西方长期投资者来说，中国资产仍然“不可投资”。

美国VanEck公司新兴市场固定收益投资组合经理埃里克·费恩表示，尽管投资者正在中国房地产领域寻找“有催化剂且价格低廉的廉价债券”，但他们更倾向于在可能的情况下获利了结，而不是进行长期投资。

“我们的企业分析师上周参加了一个会议，但没有人出席关于中国的演讲，”费恩在本月早些时候表示，“中国仍然是投资者配置不足的市场。”

Allspring Global Investments国际投资组合管理负责人Eddie Cheng表示，由于缺乏有效的经济政策和地缘政治担忧，美国投资者避免增加人民币资产。

他表示，到目前为止，中国出台的经济政策“透明度不够，预期也不足”，在11月美国大选之前，中美关系将恶化，这可能损害中国的投资。

与此同时，万科试图瘦身以度过难关。董事长郁亮承认公司正处于“关键时刻”，并誓言“不会躺平”。为此，万科正努力通过资产处置和各种成本削减，在两年内削减1000亿元人民币的负债。

一位不愿透露姓名的重组专家说，北京将让万科继续运营，以表明自身改革努力催生的混合所有制企业是可行的，但他警告说，集团可能需要根据市场情况重组。

作为第一家上市的开发商，万科在2010年代中期卷入了内地股市上最激烈的公开所有权争夺战，涉及国有和民营参与者，包括恒大。这场持续了两年多的地盘争夺战最终以深圳市地铁集团（深圳市人民政府的全资子公司）从恒大手中收购股份，持股比例上升至29%而告终，成为万科的第一大股东。

深圳地铁目前持有万科27%的股份，并承诺支持万科，还购买了万科的部分资产。但标普中国房地产分析经理兼董事总经理: 卢文正（Lawrence Lu），这“不会给万科的评级带来额外提升，我们并不认为这是特别的支持”。

与此同时，地铁运营商自身也面临问题。由于票价被人为压低，核心地铁业务一直处于亏损状态。此外，作为政府公共工程项目的一部分，公司还承担着持续的基础设施投资的沉重负担。

尽管获得了最高的AAA评级，但中诚信信用评级公司对国有地铁公司面临的财务压力以及万科如何成为财务负担表示保留，并对其为开发商提供支持的能力提出质疑。

截至3月底，万科的现金约为800亿元，短期债务为840亿元，一年内到期的资本市场债务约为230亿元。公司已获得新的银行贷款，并于6月7日偿还了6.126亿美元的境外债券，包括利息。周五深夜，公司宣布回购23亿元下月到期的境内债券。

总裁兼首席执行官祝九胜表示：“我们确实面临压力，但我们相信能够挺过去。”