经济学人发表评论，认为日本的软银集团困境，是过度投资助长科技股繁荣的缩影。随着科技股暴跌，软银无法避免与科技股共命运的局面。而且，软银及其投资者的苦日子可能还在后头。

一年前，正值全球数字化事业的鼎盛时期，孙正义的收益充分地展现了全球科技的未来前景。这位引人注目的软银集团创始人，公布了日本企业有史以来最高的年度利润，这归功于庞大投资组合中公共和私营科技新宠的估值飙升。

软银集团是一家电信和软件公司，后来转型为科技投资巨头。

12 个月后，孙正义（人称“Masa”，是他日文名的缩写）和他的公司再次成为科技界的代言人，他和科技行业都在应对利率上升、资产负债表恶化、投资者失望，以及中国对其科技龙头企业的监管风暴，还有西方反垄断机构的卷土重来。

因此，“孙正义宇宙”（Masa-verse，戏仿元宇宙Mataerse）接下来会发生什么，不仅引起了陷入困境的软银股东们的关注，而且也让任何对科技行业命运感兴趣的人警觉。自 2021 年 2 月软银股价见顶以来，其投资者总共损失了约 1400 亿美元的股票市值。

5月12日，软银公布截至 3 月份的最新财年净亏损 1.7 万亿欧元（合 150 亿美元），主要原因是旗舰科技投资净值下滑 3.7 万亿欧元。

软银公开持有的股份，尤其是在阿里巴巴的股份，正在失去光芒。阿里巴巴受到了中国对科技行业打压的影响，于是软银命运多舛的交易部门北极星（Northstar）去年亏损 6700 亿日元，目前几乎处于倒闭状态。这个部门主要将母公司的盈余资金注入美国科技股。

与此同时，软银对商业模式未经验证的亏损初创企业，进行大量私募市场的投资，其价值也正迅速被重新定价，利率上升会使得那些利润还在遥远未来的公司吸引力大大下降。

软银集团旗下的英国芯片设计公司 Arm， 本来要以 660 亿美元出售给规模更大的美国芯片制造商英伟达的交易，已经被英国竞争监管机构叫停。这一切使得软银 1400 亿美元的净债务更难管理，这一债务规模在全球非金融上市公司中排第六。

而且更多的亏损可能还会在路上，因为自 3 月份软银的季报以来，科技股的抛售已经加速。

软银面临的第一个重大挑战与其资产有关，尤其是其将资产货币化的能力。规模达 1000 亿美元的愿景基金及其姊妹基金愿景 2投资的企业，面对的IPO渠道正在枯竭。这使得孙正义更难从对一系列热门创业公司的早期投资中获利。

软银支持的印度酒店初创企业 OYO，去年 10 月公布了通过上市融资 11 亿美元的计划，但最近的报道显示，软银可能会削减融资目标，或干脆搁置计划。

其他控股公司，包括字节跳动（TikTok的中国母公司）、 Rappi（哥伦比亚快递巨头）和 Klarna（瑞典的“先买后付”公司）都被传言有望成为 2022 年IPO的候选者。但没有一家公司宣布有意上市，而且在市场状况依然艰难的情况下，这种情况可能不会改变，或者可能还需要一段时间。

目前预计将启动IPO的 Arm 也可能会暂缓上市。孙正义表示，他希望在明年年中左右将这家芯片制造商上市。但即便是相对乐观的人士，也怀疑此次上市能否达到监管机构介入前英伟达的报价水平。

从看多的角度，投资公司 New Street Research 的皮埃尔·费拉居认为，Arm 在公开市场的估值可能达到或超过 450 亿美元，比软银 2016 年的收购价高出 130 亿美元，但远低于英伟达的出价。而从看空的角度来说，东京分析公司 Lightstream Research 的加藤绪男 表示，他很难想象这家芯片公司的价值会超过 80 亿美元。

孙正义的问题并不止于公司资产负债表的资产方面，其债务看起来也有问题。从短期来看，这似乎是可控的。软银未来 12 个月的债券赎回规模不大，价值 33 亿美元的债券将在本财年到期，2023 年 4 月至 2024 年 3 月期间还将有 68 亿美元债券到期。

软银的 213 亿美元现金足以支付这些还款。孙正义指出，尽管投资损失惨重，但他的公司净债务占股权价值的比例基本保持不变，约为 20% 。

针对软银债务的信用违约掉期（CDS，一种违约保险）价格则显示了另一番景象，如果软银发生违约，这些CDS就会得到赔偿。在大多数期限从 1 年到 10 年不等的债券中，这类CDS的保证费率在过去十年中，只出现过一次比现在还高的情况，那就是 2020 年 3 月的市场动荡期间，当时各国首次进入大规模疫情封锁期。

集团还拥有其它巨额债务。 1000 亿美元的投机性科技投资工具愿景基金，本身没有短期或中期债务，但与之相关的 185 亿美元优先股的持有者，无论所持资产的表现如何，都有权获得 7% 的票息。

此外，软银并没有将针对阿里巴巴等股票的保证金贷款纳入其优先贷款价值比衡量指标中（loan-to-value）。这类贷款的细节没有公开。此外，截至 3 月中旬，孙正义所持软银价值约180亿美元的股份，有三分之一被抵押给一系列银行，作为他自己借款的抵押品。

管理这类交易的协议尚未公开，因此目前尚不清楚何时，或是否会触发强制出售这些股票的追加保证金通知。这样的出售将给软银股价带来进一步的下行压力。所有这些都有助于解释，为什么软银的股票一直以较其资产净值大幅折让的价格进行交易。

孙正义的仰慕者指出，软银仍然有很多有利因素。其日本电信业务软银公司仍在盈利，并帮助抵消了投资亏损。而且它在之前的熊市中，包括世纪之交的互联网泡沫破灭中，都安然无恙地生存了下来，这尤其要感谢孙正义早期对阿里巴巴的押注。软银目前的赌注之一能取得同样的成功，也不是不可能。

至于未来的赌注，孙正义在最新的财报电话会议上一反常态地保持了冷静。他对投资者和分析师表示，私营企上市一到两年后会调整估值，因此它们的市盈率倍数现在仍较高。

孙正义若有所思地说：“唯一的解药就是时间”。

也许吧。但在其他方面，时间对软银并不有利。