彭博社11月5日发布文章称，中国房地产开发商铤而走险的生存游戏刚刚进行到了一个全新的水平。总部位于深圳的佳兆业（Kaisa Group）是仅次于中国恒大集团的第二大高收益美元计价债券发行者，该公司表示，由于“资金流动性面临前所未有的压力”，未能支付其担保的理财产品。

从理论上讲，佳兆业看起来很不错。今年6月，这家开发商通过了所谓的“三条红线”的衡量标准，这是中国政府决定谁可以借债的衡量指标。佳兆业甚至成功在内地发行了3亿元人民币、票面利率为7%的债券。对于一家2015年违约过的开发商来说，这是一个重大突破。从中不难看出投资者青睐佳兆业的原因。

但正如我们发现的那样，佳兆业可能已经通过了三条红线，因为它已经从账面上划掉了大量资金。据金融信息平台Debtwire 10月19日发布的一篇报道，佳兆业肯定没有坦诚相告，它告诉投资者自己没有财富管理业务，其年度报告中也没有任何关于此类产品的迹象。因此，对投资者来说，承认拖欠还款是最令人不快的意外。

这可能会涉及大量的影子融资。截至今年6月，少数股权占佳兆业总股本的一半以上，这表明该公司参与了多少合资企业，并可能为多少私人债务提供了担保。准备好面对更多令人不快的事实被揭露出来吧。

自2018年以来，中国一直在推动开发商减少信贷，这只会促使开发商转入地下，进入中国政府自己并不熟悉的黑暗金融角落。从账面上看，佳兆业对银行贷款的依赖已从2019年的34%降至今年6月的27%。海外投资者已成为佳兆业最大的贷款人——现在他们发现，这家开发商已经在黑暗的一面走了很远。

更糟糕的是，过去几年，开发商越来越多地依赖会计耍花招，从推迟报告债务的合资企业结构，到表外融资工具。这些都不会出现在财务报表中。佳兆业也不例外。

当中国在2020年8月首次制定这三条红线时，官员们用它来决定哪些公司可以借款。同时它也作为财务健康的一份证明。倡导环保的公司被认为是更安全的投资——财务状况更清晰，也对政府有好处。

佳兆业集团证明事实并非如此。它表明，过于简单的官方教条是一团垃圾，严酷的自上而下的政策只会在地下制造出更丑陋的怪物。​