路透作者Pete Sweeney评论说，投资中国股票的最好理由曾经是空调。在互联网出现之前，在中国证券交易所进行交易的主要方式是去券商交易室，在闷热的夏天，这些交易室里挤满了散户，他们在扑克牌和茶水之间，玩着仙股。

在行情显示器的映衬下，那些在空调中悠然自得的老人们的炒股照片，已经成为中国市场落后的象征。它们强化了外国对上海和深圳赌场性质的偏见，并为监管机构提供了一个方便的视觉理由，以便将不稳定的回报和疯狂的波动归咎于散户。根据高盛的估计，散户拥有价值约3万亿美元的股票，占市场的三分之一，表面上他们进行了80%的交易。

这种刻板印象越来越过时，而且具有误导性。随着散户转移到网上，大部分大户室已经关闭。我们也不清楚著名的”80%的成交量“这个数字还有多大的可靠性；最新的官方数据是2017年的数据，而这个统计数字在十多年来可疑地没有变化。

改变的是行为。

在美国专业投资者眼睁睁看着美国市场被散户们在逼空大战中打得畏缩不前，中国的本土散户交易大军也在发生变化，尽管是缓慢的变化，但却在向好的方向发展。

去年，官方数据显示，2020年中国新开了18万个券商账户，估计，大约有2.5万亿元人民币的新资金流入了股票和混合型基金。后一种特别受到金融监管机构的欢迎，因为他们长期以来一直在寻求让普通人将自己的储蓄引导到专业管理的长期工具中，而不是去翻炒波动性大的小盘股。

还有其他积极的迹象。根据数据，2020年保证金贷款余额增加了近7000亿元，1月末达到1.7万亿元的峰值。人们担心的是，这种杠杆会放大目前正在进行的股市修正，就像2015年大股灾期间一样。然而，贷款仍远低于6年前的水平，自2015年以来，保证金信贷占总市值的比例已降至2%左右。这表明散户投资者的投机风险偏好已经有所缓和。

在转投共同基金的同时，散户也逐渐从小盘股向蓝筹公司迁移。自2016年以来，追踪沪深两市最大企业的沪深300指数开始持续跑赢追踪小企业的智联成长指数以及上海综合指数。2月，沪深300指数终于突破了2007年创下的峰值，创下历史新高。

这些转变反映了一个期待已久的变化：更多保守的中产阶级投资者的进入，他们历来避开股票，将储蓄投入房地产、理财产品或现金。

目前，他们正被连推带拉进入股市。推力来自于房地产投资和理财产品的收益下降，因为金融监管机构已经采取行动，这些资产类别的投资风险更大、收益更低。

在一线城市，房地产依然火热，但在小城市，房价却在平缓甚至下跌，投资增长也在放缓。

拉力来自于改革。2015年以来，金融监管部门整合，减少了投机者进行监管套利的机会。企业随意停牌等令人讨厌的做法基本得到遏制。股价走势也开始与工业利润数据，而非短期货币利率更紧密地相关。总的来说，市场在上涨过程中的波动性降低了，而在下跌过程中则得到了更好的治理。

说起来，中国股市改革最好的检验，不是上涨而是下跌。普通老百姓可能对蓝筹股抱团取暖，对杠杆的爱好降温，但有一个数据仍然令人担忧：交易速度，这个是投资者持有某项股权多久才卖出的指标。

高盛的数据显示，中国投资者更新投资组合的速度是纳斯达克交易者的两倍，中国内资股的换手率目前为223%，是世界上最快的。随着CSI300自2月份的峰值以来下跌了15%，对中国日益成熟的散户勇气的考验才刚刚开始。