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巴伦专访:债务会引发中国的金融危机吗?人们对中国经济有什么样的误解

中国房地产开发商再次陷入困境,再次引发了人们对债务危机的担忧。但随着经济衰退、家庭和企业信心减弱,巴伦周刊专访了中国债务观察家、自主研究公司(Autonomous Research)高级分析师朱夏琳(Charlene Chu)担心,中国将首次出现规模性的金融危机。


中国疫情后经济复苏的势头似乎正在减弱。掌握着中国家庭 70% 财富的房地产业正在萎靡不振。7 月份,大城市的现房价格月环比下滑 9%,创下十年来最大跌幅。房地产开发商碧桂园没有支付债券利息,中融国际信托的理财产品也没有向投资者付款,加剧了危机传染的担忧。

朱曾是惠誉评级公司分析师,已成为了解中国不透明的银行体系和所有债务问题的可靠消息来源。我们讨论了中国是否正处于 “雷曼 “时刻的边缘,以及为什么她认为没有简单的办法让中国摆脱困境。

巴伦:与其他困难时期相比,中国的经济形势有多糟糕?

朱: 宏观经济环境比 20 世纪 70 年代改革开放以来要糟糕得多。这不仅仅是一个行业的问题,比如房地产行业活动的崩溃。我们看到了一个周期性和结构性的问题,出口疲软,信心问题,地方政府过去是中国经济增长的重要贡献者,因为他们被告知要借钱来支持经济活动,而今年的重点是管理他们的’隐性债务负担’。

从根本上说,这是在说,因为中央政府施压,所以地方政府不能借更多的钱。

巴伦:为什么中国政府不能出手救助地方政府?

朱: 中央政府的债务占 GDP 的比例约为 25% 至 30%,绝对有能力这么做,但他们不愿意这么做,而是希望中央政府的资产负债表尽可能保持纯净。如果中央政府动用资产负债表来救助开发商,然后再救助信托产品,那么(未来提供帮助的)范围就会缩小。几年来,他们一直坚持这一点。

巴伦:当前的经济形势与过去还有什么不同?

朱: 信心问题是中国很久以来从未遇到过的严重问题。正如我们三月份在美国地区银行身上看到的那样,信心对金融业非常重要。未来几个月面临的真正风险是,如果宏观经济形势没有改善——我认为不会改善,那么就会陷入信心问题。是否会在某个时候蔓延到金融部门,以至于人们说把钱存在银行而不是信托公司会更安全?

那么,突然之间,理财产品,不仅仅是信托,可能会陷入无法展期的境地,因为每个人都说他们想要回自己的钱。中融国际信托基本上说明了,他们很难发行新产品。这就是对影子信贷领域的信心产生问题的风险所在。

巴伦:中国是否容易发生,类似于今年春季硅谷银行后地方银行所经历的金融挤兑?

朱: 大多数投资产品并不像银行存款那样可以随意赎回,这也是目前事态保持平静的关键原因。我们不知道的是,最近发生的信托违约是否使投资者在投资到期时,更不愿意将其理财展期。如果是这样,我们很可能会看到更多类似中融和中植的违约事件。如果不是这样,系统就会保持相当平静和稳定。

信心问题向金融业蔓延的最有害形式是,家庭和企业不仅决定把钱存入银行,而且存入国有银行,这可能会引发资金从小型银行流出,就像我们今年早些时候在美国看到的情况一样。这些都不是现在发生的,但这些因素已经存在,而且以前从未出现过。

巴伦:中国是否正处于雷曼时刻的边缘?

朱: 过去几年,中国有六家信托公司倒闭,但并没有造成系统性危机。没有理由说这次会引发更大的问题。但中融的规模是雷曼的数倍,经济环境也更糟糕,而且中国(以前)没有遇到过同样的信心问题,所以肯定会有漏洞。

雷曼事件之所以蔓延如此之快,所有人都被卷入其中,是因为对其他银行失去了信心。每个人都不知道其他人持有多少资金,也不知道谁会在第二天站不起来。我们并没有到中国金融机构对彼此失去信心的边缘。

巴伦:因为银行是国有的吗?

朱: 是的。在某些情况下,如果银行走上这条路,(政府)就会把所有主要参与者叫到房间里,说谁也不能切断谁的联系,因为如果他们玩这种游戏,整个系统就会出问题。

巴伦:全球金融体系面临什么风险?

朱: 风险不大。西方机构,尤其是在乌克兰事件之后,都在重新审视自己的风险敞口,以及如何应对任何关键市场的重大损失。

巴伦:美国利率上升对中国的金融形势有什么影响?

朱: 人民银行预计在上周将一年期利率下调 15 个基点,但只下调了 10 个基点。每个人都在关注银行的净息差,但另一个问题是中美利率之间的巨大差距。如果中国开始更激进地降息,这一差距就会扩大,资本外流和人民币面临更大压力的风险。这制约了中国政府更积极降息的能力。

巴伦:中国政府如何重建信心?

朱: 你可以说他们应该更大幅度地降息,几百个基点,但这也是问题的关键所在,他们想要多大的货币压力,他们想要多大的银行净息差。如果银行存款降到零,人们把钱取出来,转到到信托产品和安全性较低的投资产品上,他们会有问题吗?

我们希望房地产能够触底,美国和欧洲的库存去化周期(商品和大宗商品)能够触底,企业将重新进货,增加 2024 年的出口需求。 但房地产可能会继续乏善可陈。也许会在疲软的水平上持平。谁知道发达市场的库存重建会发生什么?如果我是一家中国企业,不会考虑建立库存。

巴伦:投资者应该如何担心中国的债务水平?

朱: 自 2008 年以来,未偿信贷总额增长了 8.5 倍;GDP 增长了 3.9 倍。债务已大幅上升,远高于其资源水平。如果经济增长放缓,偿还债务的资源就会越来越少。

家庭债务的情况也很有趣。人们正在提前还债。中国家庭已经直观地意识到,他们所能承受的债务已经达到上限。地方政府也是如此,尤其是当中央政府表示他们必须努力减少这些隐性债务时。地方政府债务在 2008 年并不存在,当时中央政府推出了 4 万亿人民币的刺激政策。真正的刺激措施是地方政府首次可以举债;在 15 年内,地方政府的债务从零增加到 90 万亿到 100 万亿人民币。

巴伦:中国是否正在走向日本 “失去的几十年”?

朱: 是的,带有中国特色。中国是一个比日本大得多的国家,收入水平比当时的日本低得多,而且人口状况恶化得更快。除非政府能在结构改革方面采取非常积极的措施,否则将面临非常艰难的十年。

巴伦:如何积极?

朱: 中国很难转向内需驱动的增长模式,原因之一是他们没有在形势大好时抓住机会,建立一个全面的社会安全网。与美国相比,中国民众在关键问题上仍需承担更高的成本。他们一直在谈论提高收入的必要性,这将促进消费,但不确定他们能否在企业承受所有压力的情况下做到这一点。

巴伦:你认为市场最大的脱节在哪里?

朱: 人们一直把这看作是周期性的短期问题,中国会回到原来的增长轨道,一切都会好起来。那些日子已经过去了。中国再也回不到 “流行前 “的增长水平了。

结构性问题太多了。再加上人口问题,中国的经济增长速度不可能接近过去的水平。人们不明白这一点。也不清楚中国政府自己是否完全明白这一点,因为他们一直在强调,其他所有国家在重新开放后都需要时间来反弹,所以人们只需要耐心等待。

巴伦:情况会变得多糟?

朱: 增长形势已经发生了巨大变化。在你能赚钱的时候,会有周期性的起伏,但这次绝对是结构性的增长下滑,在某些时候,会有真正的风险,徘徊在勉强正增长的水平上。投资中国的理由已经变得更加薄弱,尤其是人们在中国投资时要承担的所有风险。