巴伦周刊采访了一位专门投资小盘股的基金经理的，讨论了如何看待小盘股的未来走势，以及如何选股。

大多数愿意投资小盘成长股的人，都想找到下一个伟大的大盘股。Polen Capital的投资组合经理和分析师雷纳·莱瑟·汉纳威当然也是如此，这个公司管理着大约610亿美元的共同基金和独立管理账户。

汉纳威说自己目标是，尽早找到高质量的公司，”并开始享受其巨大的长期复利”。

汉纳威从事这项工作已经超过25年，过去6年在Polen经营着约4亿美元的资金，管理着两只共同基金，即8100万美元的Polen美国小公司成长基金和Polen美国SMID公司增长，这是2021年推出的2000万美元的机构基金，(SMID代表中小盘股）。

对小盘股来说，这几年充满挑战，汉纳威身上的伤痕可以证明这一点。根据晨星公司的数据，Polen美国小公司成长基金去年损失了近43%，在同类基金中排名第四，尽管在2020年上涨了50%，在2021年上涨了约16%。

今年截至5月9日，这个基金的回报率为6.5%，在小盘股增长型基金中处于靠前的位置。

在4月21日的采访中，汉纳威解释了她是如何挑选股票的，以及为什么她预计小盘股会反弹。她还讨论了三家可能在未来几年内大幅增长的小公司。

以下是对话的编辑版本。

巴伦周刊： 你是怎么加入Polen的？

汉纳威： 我于1996年在Lord Abbett开始职业生涯，在他们的小盘股增长团队工作。后来，我去了Jennison Associates，然后在Fidelity Investments工作了11年多。在2017年加入Polen之前，我花了一些时间来追求个人爱好，包括投资房地产和装修房屋。

在我作为Lord Abbett的分析师的第一个任务中，我很幸运地跟上了软件、互联网和IT服务股票。那是一个令人兴奋的年代，亲眼目睹了网络公司的繁荣和衰退，眼见亚马逊和Netflix这样的公司如何成长，当时它们还是小盘股。我也看到了很多公司的失败。

巴伦周刊：事后看来，是什么让这些赢家脱颖而出？

汉纳威：当时以及后来反复给我留下深刻印象的是，当投资小公司时，必须关注那些能够持久的公司。在这方面，管理团队是至关重要的。

我所涉及的许多小公司管理团队有伟大的愿景，但没有执行这一愿景的能力。他们没有必要的财务基础或财政纪律。那些在那个时代幸存下来并发展壮大的公司管理团队，面对不断变化的客户偏好和财务状况，具有很强的适应性。他们从财务实力的立场出发，能够让其他人支持他们。

巴伦周刊：今天你如何识别未来的赢家？

汉纳威：我喜欢那些具有持久竞争优势（”Secular tailwinds）的高质量公司，它们具有超强的创新能力和成长空间。这与Polen的哲学相吻合；我们拥有高增长、高质量的公司，并通过集中的投资组合中做到这一点。我们专注于拥有能找到的30或40个最好的股票，并经常持有五年或更长时间。

“Secular tailwinds”在这里指的是长期、持久的、不受短期经济周期影响的有利条件或趋势。这些条件或趋势对公司或行业的发展起到了积极推动的作用。它通常与某些基础性、根本性的社会或科技变革相关，例如人口老龄化、数字化、环保意识提升、可持续能源等。

在投资领域，寻找具有”Secular tailwinds”的公司，意味着寻找那些能从这些长期趋势中受益的公司。这些公司通常有着更好的发展前景和更高的收益潜力。

对于小盘股投资组合来说，集中投资是很不寻常的。我相信，在小盘股中拥有高质量投资组合的唯一方法是采取集中投资的方法。多样化的好处常常被误解。

我们寻找具有持久竞争优势的公司，在适合竞争优势的行业经营。我们还希望这些公司在它们所做的事情上处于领先地位，并解决真正的客户问题。

巴伦周刊：你们还寻找什么？

汉纳威：我们寻找具有可复制成功流程的公司。我见过很多侥幸的公司。我们不想要这些。我们要的是以过程为导向的公司，可以通过重复过去成功的步骤来继续他们的成功。

此外，我们寻找一个强大的商业模式，这意味着利润率结构有利于产生大量的现金。我们希望公司能够产生足够的现金来资助其未来的增长。这在今天很重要，因为资本很难得到。

我们喜欢有效的管理团队，他们在战略眼光、执行知识、财务纪律和资本分配技能方面有适当的平衡。

巴伦周刊：你们在筛选公司时使用什么指标？

汉纳威：我们看的是利润率指标，包括毛利率、营业利润率、Ebitda（未计利息、税项、折旧和摊销前的收益）利润率等。

对我们来说，几个指标的组合以及相应的评分和排名，比任何单一的数据更有价值。我们喜欢投资于具有良好投资资本回报的公司。我们认为好的投资回报率是15%左右或更高，并持续数年。

在更强大的企业中，我们喜欢看到自由现金流转换率达到90%或以上。这指的是一个公司的净收入中有多少可以作为现金使用。

然而，筛选只是我们过程的开始。许多在筛选中脱颖而出的公司并没有进入投资组合，因为当你再研究一下，会发现增长的动力看起来并不持续。必须有持久的竞争优势，与我们的长期持有期相匹配。好在我们采取了集中投资的方法，我们可以经常说不，而不是说好。

巴伦周刊：鉴于小盘股在过去几年的损失，这对投资者来说是一个好的进入点吗？

汉纳威：在2022年，小盘股的估值在绝对基础上，和与大盘股相比来说都变得极具吸引力。我们看到小盘股的成长性从6月开始超过了大盘股。这种表现一直持续到2月份，这对我们来说是一个惊喜。

我们已经谈论了很久，相信我们可能正处于下一个小盘股超级周期的前端。在过去10年中的7年，大盘股的增长战胜了小盘股的增长。这相当于从2013年到2022年，小盘成长股每年的表现低于大盘成长股5个百分点。

但我们从过去的周期中了解到的是，通常情况下，小盘股和大盘股会交换领先地位。这些周期会持续很长一段时间。通常情况下，当金融条件发生变化时，领先地位就会改变，正如我们最近看到的那样。

从过去的表现来看，我们也知道，当处于加息周期的后半段时，小盘股往往表现良好，而且当通胀率高但下降时，也是如此。

然而，在挑选小盘股公司时，必须要有鉴别力，我绝不是在呼吁购买所有小盘股。小盘股中超过40%是亏损的公司，或者是需要外部资本来发展的高杠杆公司，或者是管理团队缺乏经验，没有能力驾驭这种艰难环境的公司。

但小盘股的一个反直觉的方面是，面对经济衰退，最好的公司可以比大公司更有弹性。正确的公司更加灵活。

巴伦周刊：让我们看看你拥有的一些公司，比如Yeti Holdings 。是什么让你确信它不会成为另一个增长缓慢、在经济周期不景气时面临盈利风险的消费周期股？

汉纳威：许多消费类股票现在都在抛售，但在悲观情绪中也有好的机会。Yeti就是一个例子，这个股在未来三到五年内可能翻倍。Yeti是一个高端户外生活方式品牌，最出名的是冷却器和饮品，也销售一些包和其他配件。我们对这家公司建立的品牌和客户忠诚度感到兴奋。我们相信这给了Yeti在新类别中进行创新的可能性。

总的来说，我们预计Yeti在未来五年内的年收入增长会保持在10%，利润率的稳步增长来自于我们看到的向直销渠道的持续转变。Yeti希望拥有更多的客户关系，并去除中间商。这个业务是轻量级的，有很好的资本回报率。Yeti的投资回报率暂时被压低，但通常都在20%以上。未来可能会达到20%至30%。

巴伦周刊：另一家公司Five Below，一直在从竞争对手手中抢夺市场份额。这种情况能持续多久？

汉纳威：Five Below的定价策略、商品销售策略和吸引年轻顾客的购物体验，使其在零售市场上占据了独特的地位。这些商店总是有新的商品，而青少年发现那里是一个有趣的地方。这个公司目前有大约1340家门店，管理层的目标是到2030年将门店数量增加两倍。

当我们考虑到长期的门店增长，加上我们对低至中位数的可比门店收益的预期，我们相信Five Below在未来五年内，会以高达10% 的速度复合增长。Five Below去年创造了约30亿美元的销售额。我们预计，销售额在五年内可以翻一番。这应该转化为盈利增长，在五年内至少翻一番，因为公司会从规模中受益，利润率适度扩张。利润率已经很高；该公司的单店Ebitda利润率约为25%。

巴伦周刊：你喜欢Etsy的什么？电子商务已经从传统零售商那里抢走了很大的份额。

汉纳威：虽然消费者支出正在放缓，而且Etsy面临着困难，但我们对公司能够维持其在大流行期间取得的收益印象深刻。Etsy之所以能够实现体面的增长，主要是由于其向卖家收取的费用增加了，这是由提价和更多的增值服务所推动的。

最重要的是，我们对活跃买家和重新激活的买家，以及买家频率指标的近期趋势印象深刻，再次确认了Etsy与消费者的相关性。

就电子商务的未来发展而言，这种考虑方式对更成熟的电子商务企业来说是有意义的。但是，对于Etsy来说，这很可能是不正确的，因为相对于长期来说，这个公司仍然处于早期阶段。

最终，Etsy可能是目前规模的数倍。Etsy在用户、类别和地域方面仍然有很大的机会。