巴伦周刊在新一年伊始举办圆桌论坛，十位股票投资专家讨论了对今年经济的展望，以及给出了相应的投资建议。
乐观主义者看到泡沫就想到香槟，悲观主义者则想到了阿尔卡苏打水（Alka-Seltzer）。
投资者也是如此，包括今年巴伦周刊圆桌会议上的10位投资者。一部分投资者认为，去年股票和债券的大幅下跌是必要的清理，为新一轮的反弹和高回报奠定了基础。其他投资者则简单地认为这是长期熊市的开端。
在现代社会中，投资者们很少在投资前景方面出现如此大的分歧。但更罕见的是，这次圆桌会议是在通货膨胀严重和利率飙升的一年之后召开的，这意味着世界各国央行和金融市场的制度变化。
1月9日，我们在纽约市举行的年度会议上进行了所有的辩论，与会者在一些基本面上达成了共识：自由资金的时代已经结束。与最近几年不同的是，股票市场的估值再次变得重要，而固定收益产品终于名副其实，提供了充足的收入和股票的可行替代方案。
无论经济背景如何，很少有人认为2023年将出现深度或长时间的衰退。看涨和看跌者都会在2022年的遗产中找到很多吸引他们的东西。潜在的赢家包括很多公司，比如失败的IPO、派息公司、国际发行公司，甚至是笃信成本的科技公司的股票。
在本周的圆桌会议部分（三期中的第一期）中，我们提供了小组成员宏观讨论的编辑版本，以及我们的两位专家的投资选择：持久资本合伙人的首席信息官兼执行合伙人亨利·埃伦博根（Henry Ellenbogen），以及艾瑞尔投资的首席信息官兼国际和全球股票投资组合经理鲁帕尔·班萨利（Rupal Bhansali），她通过Zoom参加了本次会议。
拿上一杯你喜欢的气泡酒，继续往下看。
巴伦周刊：对于投资者来说，去年是一个过渡时期，情况越变越糟。在我们进入2023年的时候，对市场来说，最大的威胁和最大的机会是什么？让我们从索纳尔·德赛（Sonal Desai，富兰克林邓普顿固定收益公司首席信息官和投资组合经理）开始，她去年曾正确地预测并警告我们，全球央行政策即将发生变化的影响。
索纳尔·德赛：我想说四点。第一，市场对通货膨胀仍然过于乐观。他们低估了美联储的一个重要转变。如今宏观政策相当疲软，经济仍然强劲，因为供应冲击正在消退。通货膨胀已经见顶，但仍接近7%，而不是2%或3%。财政政策还是相当宽松，失业率维持在3.5%左右。
穿过这些表面数据，美国有近30%的成年人都在领取社会保障金，而今年这个数字将上涨近9%，因为它与通货膨胀相挂钩。这就产生了额外的通胀推动因素。而且，美联储的资产负债表规模仍然很大。虽然这个数字正在减少，但速度缓慢。
第二点，许多工资增长数字看起来正在下降。但根据亚特兰大联邦储备银行的工资增长跟踪数据显示， 11月份换工作的工人工资上涨了近8%，而未离职工人的工资也上涨了5.5%。总体而言，工资增长超过6%，这与许多市场人士预期的通胀大幅下降不符。长期的通胀预期是稳定的，但未来一年的通胀预期仍维持在5.2%。
巴伦周刊：你的第三和第四点分别是？
索纳尔·德赛：第三点，金融状况使我预计美联储将把利率提高到5%至5.5%，并维持在这一水平。市场预期美联储将在今年下半年降息近50个基点，这种预期是错误的。
第四点，也是最重要的一点，市场对美联储行为存在着回顾性偏见。在后金融危机时期，各国央行都特别关注对通缩的担忧，以至于每当市场或经济出现动荡的迹象时，它们就会倾尽全力补救。
现在，各国央行正着眼于接下来10年的经济正常化。许多人预计，一旦我们开始看到失业率上升的迹象，美联储将大幅降息，并将我们带回量化宽松政策。我不认为这会发生。利率可能高于美联储或我们任何人的预期。新常态将与旧常态一样：当经济放缓时，美联储可能会将利率从5%-5.5%降至略低于3%的水平，但不会比这低太多。
去年我对固定收益产品持悲观态度。今年，固定收益产品的配置状况将比以往很长一段时间都要好。
巴伦周刊：您的经济预测是什么？
索纳尔·德赛：就全年而言，我预计GDP增长1%，也许更高，尽管到第四季度可能出现负增长。
巴伦周刊：大卫·吉鲁（David Giroux，普徕仕投资管理公司首席信息官，及资本增值基金投资组合经理），你的立场是什么？
大卫·吉鲁：我的立场是，如果经济出现衰退，也会是温和的。这是因为经济中一些最具周期性的部分已经陷入了低迷，或者比之前的低迷时期表现得好一些。2018到2019年的汽车产量为1600万至1700万辆。由于供应链问题，2020到21年的产量为1300万，2022年为1400万。这个数字已经接近衰退水平。
商业航天是工业经济的重要组成部分。波音公司在2019年生产了757架飞机。这家公司在2022年生产了326架飞机，考虑到需求前景和积压情况，今年可能会生产500多架飞机。资本支出往往是GDP中最不稳定的部分，我们相信它今年将比过去更好地支撑下去。
《通货膨胀削减法案》（Inflation Reduction Act）带来的好处，增加了自动化支出以取代高成本劳动力，以及适度的国内生产，这些因素结合在一起，应该会导致资本支出的下降幅度远低于之前的衰退。这是我们从这些公司那里了解到的。
在房地产、科技和部分金融服务行业之外，与过去相比，其他这些公司将更不愿意在经济衰退中解雇工人，因为他们刚刚花了两年时间来努力填补空缺。我们预计不会看到，通常在温和的经济衰退中200至300个基点的失业率上升。
巴伦周刊：你觉得股票如何？
大卫·吉鲁：相当吸引人。去年股市下跌了近20%，尽管盈利增长了5%至6%，因此估值更具吸引力。当股市全年下跌两位数时，远期回报往往高于平均水平，出现负回报的风险较低。许多周期性股票已经从去年的高点下跌了30%至40%，已经包含了对经济衰退的担忧。
除能源外，我认为大多数行业的收益都不会大幅下降。能源价格比较艰难：目前油价在70美元左右，但平均价格远高于2022年的水平。能源收益与石油行业高度相关。如果油价保持在现在的水平，能源股的收益，尤其是在第二和第三季度，将会同比下降。
由于利率和资本市场活跃度上升，金融类公司的收益可能会出现正增长。下半年，外汇将从逆风转为利好。在经历了非常艰难的2022年之后，一些大型科技股可能会在下半年出现转机。我对接下来12个月的市场表现感觉更有信心了。
巴伦周刊：好了，现在我们有一个人对债券市场感觉良好，另一个人对股票市场感觉不错。这里有谁感觉不那么好的吗？
威廉·普里斯特（William Priest，时代投资合伙公司执行主席兼联合首席信息官）：我不确定我是否感觉更糟了，但我们经历了全球同步的政策收紧，摇钱树没有了，再加上全球能源冲击，可能会导致一场温和的全球衰退。
利率将在2023年的某个时候见顶，美国国债今年的表现也将不错。信贷风险则是另一回事。正如英国《金融时报》最近一篇文章所建议的那样，如果你想知道信贷风险在哪里，就去监管机构没有监管的地方。他们不参与私募股权投资，在私募股权投资中仍有很多信用风险，所以我会避免投资私募股权。
去年市场上的抛售都与利率有关，而不是盈利。今年，盈利前景可能会减弱。企业面临着更高的加权平均资本成本（加权平均资本成本（WACC）在金融活动中用来衡量一个公司的资本成本），而这必须计入企业支出。今年可能又是股市下跌的一年。
乌克兰战争是一个不稳定因素。在过去的50年里，有三件事改变了世界。第一次是1989年柏林墙的倒塌。第二次是2001年中国加入世界贸易组织。2022年俄罗斯入侵乌克兰将被证明是第三次。
如果你想更好地了解人类历史，我推荐两本书：尤瓦尔·诺亚·赫拉利（Yuval Noah Harari）的《智人》（Sapiens）和雷·戴利奥（Ray Dalio）的《应对不断变化的世界秩序的原则》（Principles for Dealing With the Changing World Order），巴伦周刊最近报道了这本书。
巴伦周刊：你觉得战争将如何影响经济和市场？
威廉·普里斯特：欧洲将会衰退。地缘政治环境已经变得更糟了。我们正在重新构想全球化，解除比较优势定律，在岸外包不会提高经济效率，这将会引起通货膨胀。全球经济增长将放缓，今年市场将陷入困境。
巴伦周刊：斯科特·布莱克（Scott Black，德尔福管理公司创始人兼总裁），你怎么想？
斯科特·布莱克：股市表现的关键将是美联储政策。其他摆在桌面上的宏观经济问题不仅有中国经济的重新开放，这将创造对大宗商品的需求，还有俄乌战争的延续。
另外，我们还得持续关注新冠病毒的暴发和变种，比如新英格兰地区的新疫情，它具有高度传染性。如果它蔓延到全球，可能会造成负面影响。我们还应该考虑黑天鹅事件，比如俄罗斯变得更具侵略性，以及中国大陆试图侵略台湾的可能性。也不要排除以色列可能轰炸伊朗，以防止其成为有核国家的可能性。
巴伦周刊：你考虑的可真多啊。
斯科特·布莱克：美国社会持续的两极分化对经济不利。我们也不能忽视与气候相关的灾难，比如龙卷风、飓风和洪水。比尔提到了国际贸易的去全球化。最后，美国人口去年仅增长了0.4%。我们的人口结构是老龄化的。除非我们移民法，否则我们就有麻烦了。停滞不前的人口使经济和实际GDP都难以增长。
回到美联储，货币供应在3月份达到峰值。M1下降3.6%，M2下降1.8%。（编注：M1、M2 和 M3 是衡量货币供应量的指标，称为货币总量。M1 包括流通货币加上银行的支票存款。M2 包括 M1 加上储蓄存款（少于十万美元）和货币市场共同基金。M3 包括 M2 加上银行的大额定期存款。）
美联储的资产负债表在去年7月达到9万亿美元的峰值，目前已同比减少2180亿美元。美联储已经开始抑制通货膨胀。美联储主席鲍威尔和美联储不应该降息，而是应该暂停加息，看看过去加息的影响会如何发挥作用。
如果美联储继续加息，我们将陷入衰退。如果暂停加息，今年的GDP可能会增长0.5个百分点到1%以上。
托德·阿尔斯滕（Todd Ahlsten，帕纳苏投资公司帕纳苏核心股票基金首席投资官和首席投资组合经理）：说得好。我担心过度推断趋势。这是我来参加这次会议时想到的一个主题。在2021年，我们经历了一个历史性的高峰，比如零利率到负利率，以及充足的流动性，这为过度推断长期增长提供了完美的条件。
现在，我们可能又过度推断了通货膨胀的状态，而忘记了许多通货紧缩的长期趋势。斯科特在人口统计方面提出了一些重要的观点。负面的人口趋势、高负债、财富不均等，还有技术的生产力并没有消失，它们只是退居次要地位。因为在2020年新冠肺炎疫情期间，经济受到了大量刺激。
如今，流动性正在减少，与此同时，美联储一直在以几代人以来最快的速度加息，因此我们将迎来一个经济周期。和斯科特说的一样，我们认为通货膨胀将会下降，尽管这将是一种非线性的下降。到今年年底，我们可能会看到10年期美国国债收益率低于3%，甚至可能低至2%。
投资者经常将周期性误认为是长期，反之亦然。在2021年，他们经常将周期性增长定价等同于长期增长，而现在有一种将长期增长定价为周期性增长的趋势。
问题是：应该如何定价？标准普尔500指数的预期市盈率从21倍降至17倍，看起来颇具吸引力。我们认为，战胜通货膨胀、经济软着陆或轻度衰退的可能性是60%，而硬着陆的概率是40%。
今年是美联储转向的一年。利率可能会在3月份达到峰值。
作为一名长期投资者，目前难以置信的不确定性令人兴奋。展望未来12至18个月，美联储的政策将变得完全不同，这可能对成长型资产有利，尤其是生命科学、精准农业、气候变化技术和半导体软件领域的核心公司。我们在那些受到通胀冲击的企业中看到了巨大的机遇。如果我们进入通缩时期，它们将重新获得定价权，去年盈利不足的公司可能会盈利过高。
鲁帕尔·班萨利（Rupal Bhansali，艾瑞尔投资投资公司国际和全球股票首席信息官和投资组合经理）：我们讨论了汇率变化。我想回到美联储政策转变的问题上。我们没有充分考虑量化宽松（QE）转变为量化紧缩（QT）的影响。这不仅仅是关于无风险收益率的增加，它是关于风险溢价的增加。两者都会影响我们用于评估公司的折现率。
美联储的政策已经永久性地发生了转变。与过去10年相比，量化宽松转向量化紧缩将在更长期的基础上伴随我们。我们看到转变对抵押贷款债券市场的影响，因为这是美联储紧缩的第一个领域。它打击了房地产市场。我们低估了这种转变对宏观经济和风险资产定价的影响。
股票是一个高风险的资产类别，这也是估值倍数下降被低估的地方，不仅仅是经济衰退导致盈利下降，还有估值压缩。历史表明，市场反应过度，在上升的过程中，估值倍数重估，而在下降的过程中，估值倍数降低。我将为这种情况做好准备。说到股市，我完全站在消极阵营。
比尔在谈到私募股权时提到，你必须看看监管机构没有关注的地方。我想说的是，没有人在看私募股权，这些私募股权有很多暴露在垃圾债券中，这些垃圾债券被伪装成股权，但实际上是债务。
在这个市场上，大多数交易的债务与Ebitda（未计利息、税项、折旧和摊销前的收益）的比例为5至7倍，这将使它们处于CCC（债务评级）类别中，即最垃圾的债务。私募股权的估值重设可能会在公共股权市场上形成一个负反馈回路，而违约可能会在债务市场上造成普遍的传染效应。各个领域的风险溢价必须上升，因为我们还没有感受到从量化宽松转向量化紧缩的所有痛苦。
巴伦周刊：在未来一年左右的时间里，事情会变得多糟糕?
鲁帕尔·班萨利：不能排除股市出现两位数回调的可能性，尤其是在涨势强劲的美国市场和印度等备受青睐的新兴市场，这些市场的股价反映了市场的乐观情绪。欧洲的股市价格已经反映出了巨大的冲击，因此跌幅可能不会那么大。
国际股市去年的表现优于美国股市，因为很多坏消息已经被消化，而且这种情况可能会持续下去。美元可能也会走弱，所以你可以通过两种方式在国外赚更多的钱，股票和货币升值。
巴伦周刊：回到托德的评论，科技行业的长期增长和周期性增长是什么样的?
托德·阿尔斯滕（Todd Ahlsten，帕纳苏投资公司帕纳苏核心股票基金的首席信息官和首席投资组合经理）：伟大的公司诞生于2001-02年的互联网泡沫破裂时期。2008-09年金融危机之后也发生了同样的事情。我们现在2022-23年处于类似的位置。看看半导体领域的创新：你现在可以在指甲盖大小的晶体管上安装60英里长的电线，并进行数十亿次交互计算。
我们看到这个行业出现了一些去全球化的迹象。有很多伟大的软件公司在进行巨大的创新。一些公司雇佣了太多的人，导致收入疲软，但这并没有阻止这个行业的潜在创新。这也许需要六到九个月甚至一年的时间来解决今天的问题。但回顾2001-02年和2008-09年。这都是获得巨额回报的时候。那些在创新上投入两倍或三倍的公司，将在经济低迷时期带来巨大的上升空间。这就是你要投资的地方。
亨利·埃伦伯根（Henry Ellenbogen，Durable资本合伙公司的首席信息官和管理合伙人）：去年市场的主要说法是，我们已经从负实际利率制度过渡到正实际利率制度。（实际利率是指经过通胀调整后的利率）。在成长型公司，尤其是有亏损的公司，这种影响是最大的。
就科技行业而言，我们已经走出了一个企业可以在没有盈利的情况下推动增长的时期。在罗素2000增长指数成份股中，有40%的公司处于亏损状态，1999-2000年这个数字还会更高一点。
我同意这里的共识：除非出现金融崩溃，否则美联储是不会让我们回到实际利率为负的时期。回去会带来投机，并创造一种环境，使固定收益基本上不复存在，就像过去几年的情况一样。基于两点，我们正在为一个更具生产力的市场播下种子。首先，60/40的股票/债券组合现在是可投的，因为你可以从固定收益中获得正的实际利率。二，股票市场将要求在增长和利润率之间取得健康的平衡。这将迎来一个私人和公共市场的投机性减少的时期。
我们正在进入一个类似于2001- 2006年的时期，在这个时期，那些在增长和盈利能力之间取得平衡的公司是好的股票，而那些在投机时代上市并采取行动、提高经营杠杆率并变得以盈利为基础的公司是最好的股票。我们说的这些公司包括亚马逊、Priceline.com、Booking Holdings和Expedia Group。众所周知的谷歌，即现在的Alphabet，在2004年上市。
我们正在进入一个基本面选股将占据主导地位的时代。市场将不再那么关注美联储的实际利率从负到正，而是更多地关注哪些公司在推动增长和他们的盈利能力。
索纳尔·德赛：科技行业有没有经历过另一个试图削减成本的周期?
亨利·埃伦伯根：讽刺的是，能够裁员最多的公司似乎就是科技公司。但看看ChatGPT（一种由人工智能驱动、模拟人类对话的软件程序）这样的创新。对我而言，这就和2007年iPhone问世有一样的影响力。在未来几年内，生成式人工智能将允许公司，在人们围绕人类对话和内容创作，进行死记硬背的工作的领域，大幅减少人工的数量。从生产力的角度来看，这将是件好事，并允许企业在业务上进行更多投资。这是我在职业生涯中所见过的最令人大开眼界的技术转型。
威廉·普里斯特：这对谷歌来说将是一个巨大的挑战。
巴伦周刊：市场在2000年到2004年间经历了几次糟糕的年份。你们觉得，2022年会是2000年的重演吗？还是2001年，抑或是多年压缩成一年?
亨利·埃伦伯根：这有点取决于公司。我今天有两只2021年首次公开募股（IPO）的股票。2021年上市公司的股价中位数到去年下降了55%。这份列表上的很多公司都应该下跌50%或更多，但也有一些好公司。今天的市场比过去进展得更快。此外，美联储以历史性的速度提高了利率。有很多理由认为我们在一年内经历了多年的重置。
大卫·吉鲁：现在情况不太好，有迹象表明，一些大型科技公司正在重新考虑利润和现金流，并最终解决其成本结构问题，削减部分投资。这些公司是市场的重要组成部分，也是标准普尔500指数盈利的重要推动因素，这种关注点的变化可能会产生巨大影响。
艾比·科恩（Abby Cohen，哥伦比亚大学商业研究生院商业教授）：我想把话题拉回到全球经济、全球市场以及更重要的投资组合构建方面。在某些方面，2022年是一个净化年，是估值在公开股票和固定收益市场变得重要的第一年。金融市场总是有一个钟摆：投资者变得过于热情，然后，可能是变得过度紧张。由于我的工作往往是高度量化的，我试图了解的不是事情可能有多极端，而是我们应该关注什么。
在2022年，由于低利率资金的结束，投资者损失惨重。这是一个巨大的变化，在过去30年里，通货膨胀处于低水平并处于可控范围内，利率也很低。我们不仅有负的实际利率，一些国家也有负的名义利率。这一切现在已经结束。如果你相信通胀和利率永远不会上升，那么2021年许多成长型股票的估值是有道理的。在私募资金、风险投资和特殊目的收购公司市场，也出现了同样的想法。我们还没有看到所有的损失。
巴伦周刊：还需要担心什么会发生呢?
艾比·科恩：我很担心大学和慈善捐赠基金，以及其他私募股权和风险投资的投资者，他们认为这些投资不会出现波动。他们看起来并不波动是因为报告程序，而不是实际上这样。另类资产管理公司受益于廉价资金。他们通过借贷和杠杆提高收益，但这种策略现在基本上已经过时了。在接下来的三个月里，我们将了解到更多情况，因为审计师将在审查第四季度和全年业绩时提供现实核查。
现在的价格应该定在哪里？在股票方面，我发现股本回报率是一个有用的指标。那些能够保持利润率并提高股本回报率的公司在去年还算不错。正如鲁帕尔提到的，现在我们有点恢复正常了，调整各种资产类别的风险溢价很重要，高于无风险利率的溢价是非常重要的。
巴伦周刊：我们还应该关注什么?
艾比·科恩：我喜欢托德关于过度推断趋势的讨论。与此相关的是，多年来在投资组合管理中存在着一种渐进主义。很少有人注意到经济和市场出现重大转折点的可能性。对近期的推断占主导地位。如果通货膨胀和利率总是在控制之下，经济总是在增长，经理们每年只对投资组合进行小幅调整。人们过多地关注短期的相对业绩和费用。
我们还看到了交易所交易基金（ETF）的非凡增长。市值加权的方法可能是自我实现的。越来越多的资金进入少数主导市场加权ETF的科技股，并将这些股票推高，使这些科技股价格越来越高。这种策略的平仓是健康的，尽管是痛苦的，并为优秀的主动型基金经历创造了机会。
它还为其他更均衡的模型创造了机会，个人投资者可以利用这些模型参与市场。其中包括低费用的主动管理的共同基金，以及针对较富裕的个人定制的指数基金，这些指数排除了相对昂贵的证券，并可以关注税收效率。
至于风险，比尔提到了全球化的终结。我将其描述为与一些国家更加谨慎的关系。低价被视为全球化的积极产物，因为我们可以从其他地方获得廉价的劳动力。我很高兴看到工资再次上涨。美国家庭收入中位数停滞了30年，并相对于通货膨胀有所下降，这是有问题的，并且造成了政治紧张。
我认为这些事情可能有一些风险：中国的重新开放，这可能是好事，也可能是坏事，取决于新冠死亡率和病毒变体的释放。还有俄罗斯，战争蔓延到乌克兰以外的风险。俄罗斯在能源供应方面的做法是有问题的，可能会鼓励其他不良行为。
另一个风险是在世界其他地区，欧洲和英国经济增长缓慢，以及台湾问题的潜在冲突。我同意斯科特的观点，我们应该关注中东。我还有一个担忧，是美国政治的两极分化，当美国国会今年晚些时候不得不提高债务上限时，这种分化可能会达到顶峰。
马里奥·加贝利（Mario Gabelli，Gamco投资公司董事长兼首席执行官）：我想深入研究一下美国公司的内部状况以及他们正在做的事情，包括减少库存。我追随的公司正在学习如何用后进先出（last in, first out）和先进先出（first in, first out）的方法更好地管理库存。
作为一名经理，你必须了解高成本商品进入损益表对毛利率的影响。然后，你必须考虑价格上涨，以及需求可能有多缺乏弹性。你必须关注销售、一般和管理成本（SG&A）、货币和养老金成本。管理一家企业是一个很好的学习曲线，我们观察企业是如何处理这个问题的。哪些管理层会预期情况发生，哪些不会？
我不打算对宏观背景发表评论，但艾比已经发表了对风险的担忧。我将在她的列表上补充一些，利率将保持在较高水平，美联储9万亿美元的资产负债表，以及总需求的减少。
请注意，美国政府将开始补充战略石油储备，因此每天会减少100万桶石油供应。我们提到了中东的地缘政治紧张局势。如果油价不是维持在每桶75-80美元左右，而是涨到每桶110美元，会发生什么？不要忽视强劲的劳动力市场，或者刚刚结束的纽约护士罢工。工人罢工不仅是为了工资，也是为了福利。通胀反弹也不是不可能的。
巴伦周刊：梅丽尔·维特默（Meryl Witmer，老鹰资本合伙普通合伙人），你如何看待今年的发展?
梅丽尔·维特默：股市并不便宜。如果上述风险中的一些成为现实，可能存在进一步下行，但这将是一个很好的买入机会。此外，私募股权方面的问题将为企业收购打开市场，只要公司能够获得监管部门对交易的批准，这可能有助于盈利。
公司不愿裁员，但在某种程度上，这种情况将会结束。更多的劳动力将被解放出来，在其他工作中发挥更大的作用。从长期来看，这是积极的，但它可能对公司收益产生短期负面影响，因为与业务水平相比，现在员工太多了。
巴伦周刊：标准普尔500指数去年收于3839.50点。让我们来看看你们对2023年的市场预测。
斯科特·布莱克：如果你预计收益将增长6%至8%，达到27.3万亿美元，那么市场市盈率约为18倍。1月6日，罗素2000指数和纳斯达克指数的市盈率均为21.3倍。股票价格昂贵，但一旦美联储放松加息，市场可能会反弹。到12月31日，标准普尔500指数可能上涨5%至6%，股息收益率为1.5%。
鲁帕尔·班萨利：我不排除标普500指数出现两手空空的可能性，也就是说，标普500 从3900点降至2900点，这是基于我对2023年经济衰退期间，标普500指数每股收益至少下降至207美元，市盈率为14倍的预测，而此前的普遍预期是，2022年，标普500指数每股收益为217美元，市盈率为18倍。
在很长一段时间里，投资者都相信除了股票没有其他选择，因为固定收益没有任何收益。如今，固定收益债券的收益率可能在4.5%至5%左右。投资者需要考虑股票市场之外的另一种选择，也就是固定收益。
托德·阿尔斯滕：今年上半年可能会充满挑战。我们还没有脱离险境。但通胀正在下降，标准普尔500指数今年可能上涨10%以上。2024年，美国将举行总统选举。不要排除美联储推出更多刺激措施，或转向更宽松货币政策的可能性。在接下来的三到六个月里，你必须系好安全带，但标准普尔500指数今年可能会在4300点结束。
艾比·科恩：我的假设是不会出现衰退，尽管我们可能有两个季度的GDP令人失望。但任何衰退都将是短暂的，所以我假设没有衰退。劳动力市场将保持强劲。我预计标准普尔500指数的收益将比2022年的水平增长5%至8%。各公司可能会将部分第四季度每股收益推迟到2023年。
我还认为，通胀在今年下半年看起来会好一些。美联储关注的通胀指标，核心个人消费支出（PCE）到今年年底可能达到3%及以下的水平，这表明估值倍数不会收缩。对股票和固定收益来说，今年可能是动荡的一年，但我得出的年终数字与托德的相似：标准普尔500指数到4300点。
大卫·吉鲁：我的预测也是4300点。一年后，我们会对经济、通货膨胀和收入有更好的感觉，预测明年是困难的。我们试图模拟5年的回报。我们考虑的是8%的长期股市回报率。在2022年初，我们预测未来五年的回报率约为5%。如今，市场在3900点，我们预计未来回报率略高于8%。
威廉·普里斯特：股市可能会保持在目前的水平，直到今年年底。通货膨胀在影响到工资之前都不是问题。它会影响到工资，而且影响会很持久。企业的资金成本正在上升，利率可能会略有上升。
亨利·埃伦伯根：我同意比尔的观点。我预计今年上半年股市会下跌，但下半年应该会有所好转。我们都在寻找就业市场的弱点。提高失业率，要么减少职位空缺，要么减少工作岗位。一旦出现这种情况，股市的表现应该会更好。
梅丽尔·维特默：我属于看平的那一类。我没有感觉到市场上有太多的恐惧。
马里奥·加贝利：我看到响尾蛇无处不在，包括在美国以外。我们谈到了私人市场和影子银行。企业将开始考虑对账面收入征收15%的税。上半年将会起伏不定。今年年底，占全球GDP 20%的中国的前景将更加光明。不理会
这一点很重要。假设战争不恶化，欧洲可以做得更好。我预计标准普尔500指数年底将在3500点至3800点之间下跌5%，不是从1月1日开始，而是从今天的3930点左右下跌。但我稍后将分享许多针对股票的想法。
索纳尔·德赛：我不是股市人士，但基于我的宏观前景，我预计标普500指数和股市今年总体上将持平。当前市场的波动与数据无关，更多的是由于每个人都试图猜测美联储的反应。5%的失业率并不是大规模衰退。5%的基准利率也不是大规模紧缩。我们只是碰巧有15年的时间利率接近于零。这不正常。
巴伦周刊：假设标准普尔500指数今年年底收于4300点，根据市场普遍预期的今年约230美元、2024年约250美元的每股收益预期，标普500指数的市盈率约为18倍。考虑到更高的利率，这个预期是不是太高了？
托德·阿尔斯滕：我对18倍的市盈率感到满意。资本会流向待遇最好的地方。尽管这里存在政治内斗和其他问题，但我不认为还有其他地方有如此好的资本机会。
此外，标准普尔500指数包括一些世界上最好的公司。我想投资一些在生命科学、软件和其他领域进行创新的最好的公司。其次，美联储可能会在年底变得更加宽松。因此，18倍的市盈率对于投资世界上最好的市场和一些最好的公司来说并不算太高，尤其是在M2可能再次增长，政府可能在选举周期刺激经济的情况下。
大卫·吉鲁：推动市场市盈率的因素不仅仅是利率和收益。过去20年，利率与标准普尔500指数收益之间的相关性接近于零。此外，市场结构在过去15年发生了巨大变化。市场中市盈率最低的部分，如能源和金融，对收益的贡献已经小得多。即使是大公司内部的业务组合，如苹果和微软，如今也要好得多。他们的业务增长更快，更持久，对标准普尔500指数中最大的100家公司的微观分析，也支持更高的市盈率倍数。甚至自由现金兑换也随着时间的推移而上升。
威廉·普里斯特：我不同意同事们的看法。从戈登增长模型开始，这是一个用于确定股票内在价值的公式，基于未来一系列以恒定速度增长的红利。世界上几乎所有公司的资本成本都在上升。这将会损害估值。
巴伦周刊：股市经历了不好的一年，但加密货币经历了特别糟糕的一年。你们如何看待加密货币的问题，以及底层的区块链技术？
艾比·科恩：大约一年前，我在哥伦比亚大学做了一个客座演讲，会上有人问我关于加密货币的问题。我把它比作17世纪荷兰的郁金香球茎。在郁金香狂热时期，郁金香球茎值出家多少钱都有人想要。但是突然之间，没人想要了，郁金香的价格就暴跌了。
同样，也没有办法确定加密货币的价值。郁金香也许是一个极端的例子，但这是一个警告。区块链技术可能会有真正的应用。但到目前为止，加密货币在很大程度上被不良行为者使用，比如那些参与勒索软件攻击或其他可疑活动的人。
马里奥·加贝利：每笔加密货币的交易都需要纳税。从税收的角度来看，那些在过去24个月里买卖加密货币的人将与美国国税局发生有趣的互动。
威廉·普里斯特：我读过的最好的货币和银行书籍是埃斯瓦尔·普拉萨德（Eswar Prasad）的《货币的未来》（The Future of Money）。从货币的意义上来讲，加密货币其实并不是货币。货币是一种记账单位、交换手段和价值储存方式。对某些人来说，加密货币可能满足前两项标准，但它不是一种价值储存方式。
艾比·科恩：在康奈尔大学和布鲁金斯学会工作的普拉萨德教授是我在这些问题上的导师。他在两三年前提出了一个令人信服的论点，即为什么一些加密货币，在实际可以完成的任务和它们的价值方面，而获得了名不副实的赞誉。
巴伦周刊：为什么花了这么长时间才在区块链上进行有意义的活动？
艾比·科恩：到目前为止，区块链的进展还没有公开。各公司都在试验并将其用于内部目的。人们想要确保他们的技术正常工作，并且他们正在以他们需要的方式做事。
区块链是一个分类账。你需要什么样的永久账簿？其中一些问题还没有答案。我听说，在金融服务、碳信用额交易以及几个行业的供应链管理中，区块链技术有一些有趣的应用。
亨利·埃伦伯根：我同意区块链技术的发展非常缓慢。可以将其与人工智能进行比较。去看看ChatGPT的演示，你会看到一些惊人的东西。尽管人工智能被大肆宣传，但传统企业却打算利用它来实现巨大的成本节约。我迫不及待地打电话给我的电话或有线电视公司，与最聪明的人工智能交谈，它将完全了解我的账户，可以立即处理我设置的所有技术问题。这是我们两到四年后将达到的水平。
托德·阿尔斯滕：像万事达和Visa这样的老牌公司，甚至是美国银行都有机会，通过大量应用这种技术，来提高他们的行业门槛。
亨利·埃伦伯根：如果我们在五年前讨论这个问题，就会有民粹主义者担心会失去工作。现在人们认为效率和专业知识是一种积极的力量，因为我们在增加劳动力方面遇到了困难。我们已经实现了事务自动化和一些工厂自动化。但是我们几乎没有对话自动化，这就是我们在这里谈论的。
巴伦周刊：除了即将到来的选举，一年后我们还会谈论什么？
威廉·普里斯特：俄乌战争的结果和影响。俄罗斯引爆战术核武器的可能性很小，但这并非不可能。这可能会改变一切。是的，中国正在重新开放，但其现在的人口结构很糟糕，印度的人口规模将超过中国，而中国有大量的非生产性债务。
艾比·科恩：有一个支持俄罗斯，由独裁政府组成的联盟。其他国家需要对此保持警惕。关于中国，有很多值得关注的地方。首先他们的政府是专制的，俄罗斯在乌克兰的行动可能会让中国感到自己在某种程度上得到了授权。根据半导体产业协会的数据，台湾和中国大陆加起来控制着全球半导体产量的40%至45%。在1990年，仅美国就生产了近40%的半导体。而现在已经下降到15%以下。
索纳尔·德赛：我们将讨论风险的适当定价，因为市场正在接受范式转变（深刻彻底的转变）。美联储不会在每次事情发生动摇时都来拯救我们。
托德·阿尔斯滕：我预计我们将讨论2024年的利率会有多低。到2024年，债务水平高、人口结构薄弱、财富不平等和技术生产率的变化，将超过资源稀缺和去全球化的影响。通货膨胀一直难以推断。也许我们高估了高通胀。一年后，我们可能会问，到2024年下半年，消费者价格指数能跌到2%以下多低的水平。
鲁帕尔·班萨利：在我看来，市场的盲点是债务和衍生品的数量，这是一种杠杆形式。然而风险已经被系统性地错误定价，被误解，被忽视。我们将讨论风险定价的回归问题。在未来几年，谁在这方面做得最好，谁就会赢。
索纳尔·德赛：坦白讲，在过去的14或15年里，几乎所有央行都将我们推入了错误定价的风险境地。
马里奥·加贝利：由于大量企业破产，人们将重新关注，那些懂得如何通过购买债务，来获得企业控制权或所有权的公司。
艾比·科恩：我们必须关注那些可以取代我们的人工智能产品。
巴伦周刊：不可能！让我们来谈谈你们的股票选择。亨利，你先来。
亨利·埃伦伯根：各国央行已经拒绝了负实际利率，我们已经进入了一个正实际利率的时代。在这种环境下，你需要找到那些，能够通过扩大市场份额和开发创新产品，来实现自身增长的公司。我寻找的公司拥有主导地位的特许经营权，有能力投资于下一个增长行动，以及经历过动荡时期的高管。我还关注那些在市场对盈利能力不那么严格的时候上市的公司，但它们将证明自己。
今天我要讲五家公司。有趣的是，这些公司的市值都在100亿美元以下。去年其增长都受到了挑战。罗素2000增长指数下跌了26%。我的头两只股票都是久经考验的企业，它们的管理团队已经成立了近20年。他们在市场上面临着短期压力。
第一家公司FirstService市值约为56亿美元。我第一次在2019年7月的巴伦周刊上提到它。它的管理层具有所有权思维，拥有12%的股份。FirstService于2015年从高力国际集团（CIGI）分离出来。它以每年20%的速度增长了25年，这是一个很特别的记录。其一半的业务部门处于市场领先地位，具有均衡的增长和盈利能力。
巴伦周刊：FirstService公司是做什么的？
亨利·埃伦伯根：这家公司最大的子公司FirstService Residential是一家物业管理公司。它管理着8600栋建筑，更新率为95%。这家公司的规模是同行业其他公司的10倍。另一个细分市场包括Century Fire、California Closets和Certapo Painter等公司。这些都是稳健的业务，但其在住房和商业房地产方面存在一些压力。公司剩下的三分之一是周期性的修复业务，这也是我们非常喜欢FirstService的原因之一。它的竞争对手是私募股权拥有的企业，后者没有同样的时间跨度来投资人员和系统。
FirstService公司于2019年进入修复业务，并将其更名为FirstOnsite。它在管道破裂、火灾、天气灾害等事件发生后进行清理修复。商业修复终端市场正以个位数的速度有机增长。这里的策略类似于FirstService在物业管理领域的做法。它进入了一个庞大而分散的市场，购买了一个领先的资产，并在升级底层系统方面进行了大量投资。随后，团队开始进行深思熟虑的收购。他们的人力资本模式是基于彼得·德鲁克（Peter Drucker）阐述的分权式领导和激励原则。
这项业务的目前的利润率接近5%，在未来几年可能会扩大到接近两位数。在过去的3、4年里，服务企业的管理在结构上变得更加困难。最好的公司在理解如何发展强大的文化、提供正确的激励、招聘和留住人才方面具有竞争优势。
巴伦周刊：跟我们说说股票和估值吧。
亨利·埃伦伯根：我们预计FirstService今年的每股收益接近5.5美元。假设其保持目前的市盈率，其股价可能从128美元升至135-165美元。
我的下一个选择是RBC轴承公司（RBC Bearings），过去20年一直由同一个管理团队经营。他们也有一种主人翁心态。这家公司已上市17年，年复合财富增长17%。它一直是一家好公司。在过去的一年里，由于一次有吸引力的收购，它的情况变得更好。这家公司生产精密轴承，使运动和减少工业机械的摩擦。它与原始设备制造商合作，为特定设备设计和制造轴承。
这家公司的产品只占客户终端成本的2%左右，但对成功至关重要。此外，公司在美国有很强的影响力，这是许多客户想要的。它的毛利率超过40%，息税前利润（Ebit）利润率超过20%。航空航天和国防行业占总销售额的35%。由于航空航天的周期，销售额仍比2019年低15%。大卫在他的开场白中提到了近年来商业航空业发生的事情。尽管面临种种压力，但利润率依然持平。
巴伦周刊：RBC Bearings收购了什么？
亨利·埃伦伯根：这家公司从ABB公司手中收购了道奇动力传动业务（Dodge power-transmission），使其年销售额翻了一番，达到12亿美元。这笔交易将其工业业务增加到总业务的65%，降低了公司的周期性，并提高了有机收入增长。RBCBearings在协同效应方面表现出色，将道奇动力的增长利润率从35%左右提高到40%。并作为航空航天公司最好的供应商后盾进行整合，它的市场份额也在增加。
我们预计未来几年收入将达到8-10%的有机增长。收购道奇交易带来的经营杠杆，以及航空航天和国防周期的好转，再加上部分债务的偿还，将提振每股收益的增长。我们预计，即使出现经济衰退，RBC Bearing今年的每股收益将接近7美元，下一年将达到9美元。自由现金流比每股收益高出约10%至15%。我们预计这家公司的股价将在一年内从最近的225美元升至230-280美元之间。
巴伦周刊：你的第三个选择是？
亨利·埃伦伯根：我的第三个选择是：Abcam ，市值33亿美元，这是一家科研人员抗体的主要供应商，在全球药物开发中发挥着不可小看的作用。去年12月，这家公司将上市地点从英国改为美国，并不得不改变其投资者基础。这是一次性业务，市场不喜欢一次性业务。它不懂其中的商业经济原理。
在过去的六年中，Abcam将其业务转变为65%的医疗抗体和35%的蛋白质。通过对系统和人员的投资，公司将息税前利润率从36%降至23%。这个市场上的许多其他公司的息税前利润率为40%至60%。
我们认为Abcam正在退出投资阶段，未来三年将实现15%左右的增长，在此期间推动息税前利润率达到30%左右的水平。此外，这家公司目前的私人市场价值可能是当前价格的两倍。因为赛默飞世尔（Thermo Fisher Scientific）和珀金埃尔默（PerkinElmer）等公司以两倍于Abcam的估值收购了类似资产。
和RBC轴承公司一样，医疗抗体也是必不可少的产品。特定抗体的市场份额随着它们在科学期刊上的引用而上升。Abcam拥有25%的核心抗体市场份额，而且份额还在不断扩大。公司还将投资生物加工。未来三年，Abcam的收入可能会以15%左右的速度增长，利润率也在扩大。假设公司保持目前的市盈率，到2025年，其股价可能从最近的16美元升至20-24美元。
巴伦周刊：你为什么主要投资于中盘股？
亨利·埃伦伯根：小型股是市场上最有吸引力的部分，不仅因为估值下降，还因为2020和2021年的股票抛售创造了巨大的机会。多年来，市场上的小公司数量一直在减少。在过去的几年里，它又增长了。与此同时，由于各种原因，没有多少人花时间在这个领域做研究。
在2000年 电信、媒体、科技（TMT）泡沫之后，那些原本不盈利、但后来盈利的公司被证明是未来10年最好的股票之一。2021年的IPO价格下跌了约65%。这是一个有吸引力的领域。
我的下一个选择是Clear Secure，公司市值42亿美元。这家公司在机场运营一种基于生物识别的安全验证系统。受益于网络效应，这使得它能够增加客户并提高留存率。其核心业务仍有显著增长，今年将实现盈利。
Clear Secure不仅增加了机场的业务密度，还将系统扩展到酒店、汽车租赁公司和体育场馆。大约4500万美国人每年旅行4次以上，1500万人每年旅行近10次。在座的各位都知道，这是一个在经济上很有吸引力的群体。Clear Secure的订阅服务拥有超过500万客户，自2019年以来，收入的复合增长率超过30%。我们预计未来四年会员人数将增加一倍以上。
索纳尔·德赛：这种商业模式的成功不是弄巧成拙吗？随着越来越多的人使用它，这将减缓安全审查过程。
亨利·埃伦伯根：在美国一些最繁忙的机场，比如亚特兰大，通过Clear Secure和政府的TSA预检的结合，吞吐量翻了一番。Clear Secure公司只有10%的成本用于销售和营销。最好的营销广告就是机场的混乱。由于现在很难注册美国运输安全管理局系统（TSA）预检，造成了很多延误。Clear Secure公司将代表政府将人们的信息加入TSA，这将成为一个有吸引力的收入驱动因素。
巴伦周刊：这只股票有大量空头头寸，看空的理由是什么？
亨利·埃伦伯根：要在Clear Secure这样的订阅模式快速增长的时候分析它，我们必须认识到，这家公司首先产生自由现金流，然后是税前息前折旧前摊销前利润（Ebitda），然后是每股收益。一般公认会计准则（GAAP）更适合于交易会计，而不是认购会计。此外，这家公司的市场规模也一直存在争议。而TSA预检有1000万会员。
Clear Secure公司最近公布，过去12个月自由现金流利润率为40%。我们预计这家公司在2023年将产生接近每股1美元的自由现金。其资产负债表上的净现金超过每股5美元，管理层正开始向股东返还现金。公司去年派发了特别股息，并已开始回购股票。
从估值的角度来看，我们认为这只股具有吸引力。这家公司的增长、盈利能力和自由现金流倍数相结合，为其出色的表现奠定了基础。展望2024年，我们认为每股自由现金流增长20%左右，交易价格可以达到22-25倍。我们将此应用于我们对2025年每股自由现金流1.60美元的估计，并在此基础上增加7美元现金。这样一来，这家公司2024年的股价将从最近的27美元上涨至40-46美元。
巴伦周刊：你最后一只股票的选择是？
亨利·埃伦伯根：是多邻国（Duolingo），市值为29亿美元。它是一家数字教育公司，也是语言学习软件的主要提供商。它的核心业务是全球性的，比其他任何供应商都大10倍。底层技术平台将为增长提供有吸引力的邻接服务。
语言在我们的世界中扮演着关键的角色。如果你是说英语长大的，你可能不会意识到学习一门新语言，尤其是英语，能带来经济机会。多邻国由卡内基梅隆大学的一位机器学习教授共同创立，旨在普及语言教育。它基于一种电子游戏形式教学，并且是免费的，是市场上同类产品中最好的。
其核心业务年收入约为4亿美元，而且还在以40%的速度增长。市场低估了多邻国，因为它是独一无二的，并且用户流失率很高。它的用户平均使用8-10个月。但这些客户中有很多会回来。这让我想起了早期的网飞公司，当时人们关注的也是用户流失率。这两家公司有很多相似之处。
梅丽尔·维特默：它现在还是免费的吗？
亨利·埃伦伯根：是的，但也有付费选项。这家公司从成立之初就内置了人工智能，而且它正在准备推出一项新的付费计划，允许使用人工智能进行一对一辅导。我们认为这是一种自由选择。这家公司还为寻求进入美国学校的外国学生提供英语能力等级测试，与其他英语标准测试竞争。
我们看好这只股票，因为我们预计这家公司今年将显示出经营杠杆。公司目前的股价为72美元，相当于2023年9000万美元预计现金流的30倍。到2025年，多邻国预计将产生超过2亿美元的自由现金流。在类似的估值下，股票明年的交易价格可能高达125-150美元。
巴伦周刊：你现在在学习一门语言吗？
亨利·埃伦伯根：如果我要学习一门语言，我相信在座的人都会希望我温习英语。
巴伦周刊：今年的IPO市场会是什么样子?
亨利·埃伦伯根：我预计IPO市场会以一种相对温和的方式重新启动。有两个挑战。Clear Secure和多邻国等有吸引力的公司已经上市，正在争夺小型成长型资本。其次，除了极少数例外，上市公司需要盈利，就像2002-2010年的情况一样。
巴伦周刊：谢谢你，亨利。让我们听听鲁帕尔是怎么说的。
鲁帕尔·班萨利：对投资者来说，2023年的风险管理和收益管理同样重要。如果量化宽松转向量化紧缩，负实际利率转为正实际利率，所有风险资产将继续被重新定价。
我们仍处于收益压缩、倍数压缩和风险压缩的早期阶段，因此我更倾向于关注资本保值，而不是升值，因为后者将很难实现。在这种情况下，股息可以缓冲冲击，帮助产生正的总回报。我选择的所有股票都有抗衰退的收入，强劲的资产负债表，以及不受青睐的股票，使我能够在低价时购买优质股票。
我继续看好直线保险集团（Direct Line Insurance Group）。但今年我推荐另一家英国保险公司Admiral Group，这家公司通过美国存托凭证（ADR）在美国交易。Admiral采用的是轻资产商业模式，因为它主要是汽车保险单的分销商，而不是保险商。它将很多承保风险拱手让给了再保险公司，但由于其保留有风险的高索赔通胀，去年仍遭受重创。我们都知道二手车价格上涨了多少，配件供应又有多短缺。这对汽车保险公司来说成本很高，因为它必须修理或更换在事故中受损的汽车。
Admiral公司是在利用不断下降的索赔通胀。由于通货膨胀，整个英国汽车保险行业都在提高价格。这家公司的收益正在上升，因为它提高了价格，而索赔成本正开始下降。保险和金融业务的股本回报率通常较低，但Admiral公司是个例外，因为它更像是一家分销商。净资产收益率在30-40%之间。这只股去年下跌，今年投资者的股息收益率将接近5%。它的市盈率高达16倍，这也是因为它的轻资产模式。
巴伦周刊：Admiral公司受到英国经济问题的影响如何？
鲁帕尔·班萨利：英国股市是世界上最便宜的股市之一，当价格有风险时，这个风险是值得冒的。2022年，由于俄乌战争，投资者对投资欧洲感到担忧，但欧洲股市的表现超过了标准普尔500指数。这说明了非共识投资的力量。
我的第二个选择是葛兰素史克（GSK），它也是一只英国股票。葛兰素史克是一家医疗保健公司，而医疗保健往往具有抗衰退能力。由于抗酸药善得（Zantac）的诉讼，这家公司的股票受到了打击。善得在市场上上市近40年。我们并不指望集体诉讼会像华尔街担心的那样导致数百亿美元的损失。原告声称善得会引发癌症，但佛罗里达州最近的一项判决表明事实并非如此。
制药公司的另一个大风险是仿制药，但葛兰素史克至少在未来三年内没有仿制药的风险。这只股2023年预期收益的市盈率为10倍，制药行业的市盈率为17倍，这个行业增长可观。
巴伦周刊：它的收益率是多少?
鲁帕尔·班萨利：它的收益率为2.9%，不算高。
我的下一个选择在巴西，我的2022年选择之一也是如此，表现非常好。人们普遍担心投资拉丁美洲和新兴市场，选举周期会导致市场遭受重创。然而，巴西成为2022年表现最好的市场之一，其货币也是表现最好的货币之一。人们又一次反应过度，风险被高估了。
巴西的无线通信行业一直是合并收购的受益者。监管机构最近批准了Oi向包括TIM在内的市场上其他三家公司出售无线资产的交易。Oi曾是市场上第四大运营商。这种市场整合有助于盈利和增长。
TIM是一家纯无线业务公司，预期12个月收益的市盈率约为15倍。股息收益率约为6.5%。鉴于我的观点，大多数国际货币都可能对美元升值，持有TIM美国存托凭证可以获得更高的美元回报。
巴西电信（Telefonica Brasil）是一家综合固话和移动电信运营商，在光纤和5G领域投入巨资。在美国，由于建设成本和受到工会保护的劳动力，光纤投资可能会很昂贵。但在巴西，将光纤引入家庭的成本相当低。它不是埋在地下，而是串在地上的电线上，而且监管和许可环境相当宽松。
在新冠疫情和在家办公之后，每个人都想在家里有无线互联网。西班牙电信在巴西最大的州圣保罗州处于竞争地位。它是巴西无线行业整合的受益者。这只股目前的市盈率约为14.5倍，股息收益率约为7.5%。
从估值角度来看，这两只股票同样引人注目。
巴伦周刊：投资者应该在多大程度上关注巴西最近的政局动荡？
鲁帕尔·班萨利：我们在世界其他地方同样看到了政局动荡，也看到了令人不安的政治胜利。电信行业不太容易受到宏观经济逆风或政策动荡的影响，因为它的产品和服务是必需品。我认为电信是新的消费必需品。在数字世界里，接入这两家公司正在推出的光纤和5G网络是必不可少的。任何政府都不可能阻挡这一进程。
电信已经彻底改变了许多新兴市场的生活，因为它使金融服务和许多社会服务大众化。这个行业面临的政治风险远远小于其他一些行业。由于巴西股市整体下跌，你正在从你没有承担的风险中，获得更高的潜在回报。
