2024年末，“美国例外主义”交易火爆。在11月特朗普赢得大选的鼓舞下，来自全球的投资者纷纷涌入美国股市。

但到了2025年前三个月，情况大不相同。受人工智能热门交易退潮和关税不确定性的影响，美国股市在第一季度表现不佳。

与此同时，国际市场竞争对手则迅速走强。

因此，周一标普500指数在第一季度的表现预计将落后全球股票（以MSCI除美国外全球指数ETF的表现衡量）近11个百分点。

根据道琼斯市场数据，从1987年末以来的记录来看，这将是在第一季度中国际股票相较于美国股票表现最强的一次。

不过，过去20年，美国股市依然远远跑赢国际市场。

道琼斯数据显示，自2005年3月底以来，标普500指数上涨了370%，而MSCI除美国外全球指数ETF的涨幅还不到65%。这两个数据均不包括股息。

经历美国股市如此长时间的高回报之后，现在明显正进入一波“追赶交易”。

丹纳姆投资顾问公司的首席投资官瑞安·戴克曼斯周一在接受采访时说：“我们终于开始看到均值回归的迹象。”

如果历史可以作为参考，这一趋势可能会持续到2025年剩余时间。

这种国际股票在年初大幅跑赢美国股市的情况并不多见。但以往当这种情况出现时，其优异表现大多会在全年继续维持。

道琼斯市场数据对国际股市在第一季度跑赢标普500指数超过5个百分点的时期进行了分析。

在美国之外，全球其他地区的股票在第一季度表现良好，尽管也存在一些例外。

道琼斯的数据显示，包括欧元区、英国和瑞士公司股票的STOXX欧洲600指数，正朝着自2015年以来相较于美国市场表现最强的第一季度迈进。

与此同时，根据FactSet的数据，日本日经225指数表现疲弱，以本币计下跌超过10%。

对于持有美国股票的外国投资者而言，2025年美国市场的低迷尤其令人痛苦。

这是因为美元与标普500指数等股指同步下跌。截至周一中午，衡量美元相较主要竞争货币价值的ICE美元指数在第一季度下跌约4%，而标普500指数则下跌超过5.5%。

FactSet数据显示，这是自2018年第一季度以来，美元与美国股市首次在同一季度同步下跌。

货币疲软加剧了外国投资者的损失。过去十年左右，美元走势强劲，许多购买美国股票的外国投资者选择不对冲汇率风险。

如今，一些人担忧，如果美国股市继续疲软，国际投资者可能会撤资，将资金转向欧洲或其他市场——这可能加剧美国股市的下跌，甚至引发恶性循环。

Fundstrat全球顾问公司的经济策略师哈迪卡·辛格在接受采访时表示：“如果美国市场不复苏，那你还得考虑所有这些外国投资者的反应。”

曾几何时，美国股票主要由美国投资者持有。但自21世纪初以来，外国买家大量进入美国市场。根据高盛引用的美联储数据，2024年末，外国投资者持有美国股票的比例达到18%，创下历史最高纪录。而在2000年，这一比例仅为7%，1960年仅为2%。

根据高盛的数据，截至去年底，美国股票占全球股票总市值的57%，超过了2000年互联网泡沫高峰时期的水平。之后这一比例略微下降至54%。

辛格认为，国际股票的优异表现主要是“追赶交易”的结果，此前美国股市长期表现强劲。但她并不认为这标志着持久转变的开始。

尽管特朗普的关税政策为市场和美国经济的前景带来了更多不确定性，但任何经济冲击可能都将具有全球性，因为美国的贸易伙伴也会采取反制措施。所以如果特朗普的关税对经济造成不利影响，痛苦可能不会只局限于美国。

不过，目前市场仍预计2025年美国企业的盈利增长将远超全球同行。这支撑了Fundstrat的预期，即美国股市将在年内重新领先。

辛格说：“美国继续表现良好，对全世界都是有利的。”（市场观察）