Jonathan Wheatley在金融时报发表文章，随着通胀不断上升以及增长率的放缓，新兴市场对投资者的吸引力正在迅速下降，悲观的经济学家表示现在的新兴市场已经无利可图，剩下的只有风险，但也有乐观的专家表示，疫情导致的抛售已经触底，今年可能会迎来丰收的一年。

发展中国家和发达国家的增长速度差异将缩小到本世纪的最低水平。对于寻求投资者的新兴市场来说，这是一个问题，投资于发展中经济体的意义在于，它提供了明显比发达经济体更快的增长。如果没有这个优势，资金就会流向其他地方。

传统上，新兴市场的收益率比富裕国家更高，原因有二，一个原因是他们的经济增长更快，另一个原因是它们的风险更大。

美国花旗银行新兴市场经济主管大卫·鲁宾说：“没有增长，有的就只是风险。”

新兴市场的股票和债券的吸引力从未如此疲弱，国际货币基金组织（IMF）增长率的数据突出了这一点。新冠疫情仍在继续，尤其是在那些疫苗接种率一直很低的地方，为了应对疫情，再加上企业受到疫情的冲击，新兴市场的经济被债务所拖累。

美国利率上升和美元走强正在迫近，使得这些债务更难偿还，违约的可能性也更大。而大部分发展中国家的通货膨胀已经惊人地上升，迫使决策者积极提高利率，以避免陷入过去困扰许多这些国家的恶性通货膨胀的旋涡，再加上停滞不前的全球贸易，整个新兴市场描绘出一幅黯淡的前景。

这种风险的最直接的例子是斯里兰卡。由于旅游业在疫情期间受到打击，斯里兰卡今年有近70亿美元的利息和债务要支付，但外汇储备却不到30亿美元。

尽管政府相信，随着游客的回归和出口的回升，国家可以度过危机，但它也已经向印度和中国等债权人寻求救济，这些债权人资助了汉班托塔港和科伦坡港口城等基础设施项目。即便如此，许多债券持有人认为违约是不可避免的。

较大的新兴经济体似乎没有那么紧迫的危险。但是，信用评级机构惠誉评级的全球主权研究负责人埃德·帕克认为，“许多脆弱的新兴市场”似乎面临风险。

投资者尤其担心加纳、萨尔瓦多和突尼斯等国家，更不用说正被俄罗斯威胁的乌克兰了。

帕克警告说：“这并不是一个抽象的概念，考虑到疫情，许多新兴国家今年承受冲击的能力要小得多。”在疫情期间，已经有六个国家违约。阿根廷、伯利兹、厄瓜多尔、黎巴嫩、苏里南（两次）和赞比亚。

然而，即使较大的新兴国家没有直接的违约风险，但许多国家的信用状况已经出现恶化。2020年，惠誉发布了创纪录的45次评级下调，涉及80个新兴市场中的27个，其中包括墨西哥和南非。它上周刚刚下调了土耳其的评级。

这是一个坏消息，不仅是对投资者而言。自20世纪80年代以来，外国资本涌入新兴市场，为全球贫困现象的大幅减少和中产阶级的增长做出了贡献。如果它继续萎缩，最有增长潜力的前沿国家将受到影响，其人口也将受到影响。

联合国贸易和发展会议秘书长丽贝卡·格林斯潘说：“自疫情暴发两年来，债务、通货膨胀和增长缓慢的问题只会越来越普遍。”

寻找积极因素

分析家们说，前景并非完全暗淡。与过去相比，许多新兴经济体今天在承受压力方面的表现要好得多。以前，持续和严重的经常账户赤字使各国容易受到外部冲击且严重依赖外国资金。

现在，总的来说，新兴市场的经常账户是有盈余的。许多国家，包括巴西、南非和印度，都有大量的外汇储备和深厚的本地资本市场，这为它们提供了保护，使其免受汇率波动和外国投资者风险偏好的影响。

对于商品和其他货物的出口商来说，国际价格的变化对他们有利。尽管从印度到巴西的大国在这场疫情中遭受了巨大的损失，但许多小国，特别是撒哈拉以南的非洲国家，在应对危机的公共卫生和经济后果方面比最初担心的好得多。

大量外国投资者已经从新兴市场的股票和债券中撤退，所以现在几乎没有进一步抛售的风险，价格已经触底，这吸引了一些人回来。一些资产经理甚至预测，未来一年将是个丰收年，或者至少是一个复苏年。

固定收益投资者也对前景保持乐观情绪。美联储最快将于3月开始提高政策利率，以控制快速上涨的物价，但许多新兴市场的中央银行已经远远走在美联储的前面。

俄罗斯、巴西和其他许多国家几乎在一年前就开始提高利率。对他们来说，等待观察食品和燃料价格是暂时还是长期上涨是不可能的。其中几个国家通胀失控的历史迫使政策制定者迅速采取行动。

例如，巴西已将政策利率从去年3月的2%稳步提高到今天的10.75%。预计在今年年底前将会达到12%的峰值，然后再缩减。消费者价格通胀率在10%以上，预计在同一时期将下降到5.5%。

这种高利率和相对较低的通货膨胀率的结合，对固定收益投资者来说是一个巨大的吸引力。硬通货债券的高收益率（主要以美元和欧元发行，来自较小的新兴市场）已经提供了诱人的高个位数的年回报。

然而，十多年来，新兴经济体的利率一直在下降，货币也在走弱，这使得当地货币债券对外国投资者的吸引力下降。现在，随着较大的新兴经济体的国内利率居高不下，传统的套利交易（即在利率低的地方借款，在利率高的地方投资）可能会恢复，从而引发期待已久的本币债券的繁荣。

BlueBay资产管理公司的新兴市场债务主管波丽娜·库尔佳雅夫科开玩笑说：“如果我再写一份报告说我们看好新兴市场的地方债务，我估计会被解雇了，这个预测已经有至少12年没能成功了，但这次应该能成功。”

库尔佳雅夫科补充道：“我们正处于一个紧要关头，我不记得有哪一年的风险像今天这么大，两位数的正收益和两位数的负收益都有可能。”

追随美联储

2022年新兴市场的关键风险事件是美国的利率上升。花旗银行的鲁宾说：“历史告诉我们，当美国本身出现通货膨胀问题时，对新兴市场是不利的。”

美国利率的上升会带来两个问题。

首先，它们降低了投资新兴市场资产的吸引力，使其无法获得外国资本。美国的收益率不需要上升很多，就能削弱新兴市场的吸引力。10年期美国国债的通胀调整收益率在整个疫情期间一直是负数，今年已经从负1%左右上升到负0.5%。

这似乎并不重要，与新兴市场资产的收益率相比，负0.5%也不太吸引人。但鲁宾表示，在市场上，趋势和现状同样重要，投资者似乎也这么认为。根据国际金融研究所的数据，除中国外，新兴市场的股票和债券在1月份遭受了多达77亿美元的外国资金外流。

提高美国利率的第二个问题是，它们往往会使美元走强。对于货币经常波动的发展中国家来说，这增加了偿还任何现有的以美元计价的债务的成本，并使外国金融变得昂贵，从而进一步抑制投资。

这也不利于贸易，因为贸易需要对物流和供应链进行投资。越来越多的证据表明，这些成本超过了因本国货币比美元更具竞争力而给出口商带来的好处。国际货币基金组织首席经济学家吉塔·戈皮纳特说，在短期内，“在贸易中广泛使用美元意味着销售国的出口量对其货币贬值的反应不大”。

如果通货膨胀由于政策执行得好而下降，那是一件好事。但如果通胀率下降是因为GDP放缓，那就明显是负面的。新兴市场不仅仅是相对于发达市场而言在放缓。在许多地方，产出正在急剧下降。例如，在巴西，根据中央银行对经济学家的调查，国内生产总值增长预计将从2021年的4.7%下降到今年的0.3%。

增长放缓的一个原因是债务。以美国为首的富国在疫情期间向本国经济注入数万亿美元，来刺激经济活动，并支持处于困境的企业和人口。

发展中国家所能做的要少得多。根据国际货币基金组织的数据，在疫情暴发的前六个月，发达经济体宣布的财政支出相当于国内生产总值的11.7%，而新兴中等收入国家的数字是5.7%。在低收入国家，这一数字仅占国内生产总值的3.2%。

这些国家所提供的支持在很大程度上是由债务资助的，由于美联储和其他国家向金融市场注入了数万亿的资金，使得一些政府的债务变得更加便宜。惠誉汇编的数据显示，80个新兴市场的政府债务占GDP的中位数水平从2019年的略低于50%上升到2020年的60%以上，一年之内就有了巨大的增长。

惠誉评级的50个较小经济体的问题尤其严重，这些经济体不仅债务水平较高，而且外币债务的比例也比30个最大经济体大得多。这使得这些比大型经济体更弱的国家特别容易受到美元上涨的影响。

帕克说：“你的债务和偿债越多，你持有的外币债务越多，美国利率上升和强势美元对你的伤害就越大。”

债务阻碍了经济增长

对投资者来说，这种情况带来的风险要大得多。尽管近年来建立了广泛的复原力，但许多经济体的金融缓冲区已被疫情侵蚀。这一点，以及经济增长速度的放缓，促成了它们的债务积累。

但是，这些债务反过来又对增长产生了阻碍，因为它们削弱了公共财政，减少了可用于公共产品和投资的资本。这有可能留下财政困难的后遗症，需要多年才能解决。

帕克说：“很难减少预算赤字，疫情降低了许多国家的生活水平，加剧了不平等，因此存在巨大的社会压力，使得财政紧缩难以实施。”

传统上，新兴经济体产出增长的一个主要来源是全球贸易。但全球贸易也正在恶化。

根据世界银行的数据，在去年许多国家由贸易驱动的强劲复苏之后，随着压抑的需求消散，2022年和2023年的贸易增长将急剧放缓。虽然南非等一些国家能够从2021年的商品出口增长中受益，但在其他国家，特别是拉丁美洲，收益被当地的社会、政治以及经济困难所掩盖。

问题尤其严重的是，中国的产出增长速度放缓，多年来，中国一直是发展中国家经济扩张的最大引擎。中国优先事项的变化意味着未来的增长会放缓，对进口的依赖也会减少，给那些依赖中国需求的国家带来双重打击。

2003年，当路易斯·伊纳西奥·卢拉·达席尔瓦开始他巴西总统的第一个任期时，中国的增长正处于最强大的时期。它推动了大宗商品的超级周期，使数以亿计的人包括许多巴西人摆脱了贫困。

20年过去了，卢拉有望在10月的总统竞选中与现任总统雅伊尔·博索纳罗一决高下，但背景却截然不同。而且，人们认为这两位候选人都不可能实施创造生产性投资和增长所需的结构改革。

鲁宾说：“新兴市场的增长得益于运气或技巧。今年它们两者都缺乏。”