福布斯杂志的艾米·费尔德曼和安琪儿·欧阳调查了生物科技公司Zymergen在上市四个月后股价崩盘的原因，发现这家公司早在上市前就出现了警讯，它多年来并没记录收入却拥有数十亿的估值，公司并没有解释最终将如何盈利，并且对未来收益的描绘过于美好。尽管它仍然还在运营，但最终实现收益可能还需要很长的时间。

4月的一个星期四上午，时代广场一号200英尺高的LED面板上展示了一个大胆的口号：“我们创造明天”。广告背后的公司是加州合成生物学公司Zymergen，它刚刚上市，市值达30亿美元。它的三位创始人：乔希·霍夫曼（Josh Hoffman）、扎克·瑟伯（Zach Serber）和杰德·迪恩（Jed Dean）在屏幕前摆出姿势，在印有黄色Zymergen标志的口罩下微笑着。

这家初创公司吸引了来自软银和巴美列捷福等公司的超过10亿美元的风投资金，向投资者推销其志向高远的愿景：以对环境更有利的方式，制作从智能手机光学薄膜到驱蚊剂等通常由石化产品制成的产品。

根据公司的招股说明书，通过“与大自然合作”，Zymergen将通过可以发酵的微生物来制造这些产品，就像用酵母来制造面包和啤酒一样。多年来，合成生物学公司一直在科学的前沿努力，它们承诺，对细胞进行编程的技术将像计算机工程那样极大地改变世界。

Zymergen公司4月的首次公开募股（IPO），以及5个月后银杏生物公司规模更大的募股，标志着这一新生领域的分水岭时刻。

仅仅四个月后，Zymergen公司就发布了一条惊人的消息。

公司报告说，它将在2021年带来零美元的产品收入，并说它预计2022年的“产品收入几乎可以忽略不计”。在申请上市的S-1发行文件中，公司曾表示，它的第一个产品：用于可折叠LED屏幕的光学薄膜，正在进行资格认证，有多个客户预计，这个产品将会在2021年下半年给公司带来收入。

公司还声称，它还有10种产品正在开发中，下一个产品预计将在2022年推出。然而，在8月份的声明中，Zymergen承认光学膜存在“技术问题”，推出时间被延迟了。

与此同时，公司的首席执行官、50岁的霍夫曼出局了，基因组测序巨头Illumina的前首席执行官，68岁的杰伊·弗拉特利（Jay Flatley），这个在Zymergen公司上市前一天成为这家公司董事长的人，代替霍夫曼接任了临时首席执行官一职。

Zymergen公司的股票在报告公布的当天下跌了69%，市场价值损失了近25亿美元。对于一家在风险投资中筹集了超过10亿美元、在首次公开募股中又筹集了5.3亿美元的公司来说，这一披露令人震惊。律师正在代表股东提起诉讼，据说监管机构也在审查这家公司。

但据前雇员和业内人士称，早在8月危机之前，Zymergen就出现了警告信号。

在Zymergen的招股说明书中，公司报告说，2020年的收入只有1300万美元，而当年的净损失为2.62亿美元。

报告还指出，它在以生物方式生产Hyaline（一种光学薄膜）方面遇到了困难，并且它的美国合同制造商很快就要被替换。

据Zymergen公司的一名前高级雇员说，霍夫曼使用了夸大的财务数字，并对公司内部和外部的能力做出了过于乐观的预测。这位前雇员（仍保留在公司的既得利益）回忆起霍夫曼在面对这种情况时的反应：“永远不要低估博傻（greater fool，指在资本市场中期待更大的傻瓜来接盘）的力量。”  

在一个流动性充裕的市场中，各种公司正以更高的估值提前上市，特别是在技术和生命科学等热门领域。

例如，根据佛罗里达大学沃林顿商学院教授杰伊·里特汇编的数据，去年有44家科技公司在上市时的中位市销率（以公司市值除以上一财年的营业收入）为13，而1980年以来的历史平均值为6。今年到目前为止，这些数字只增不减，有90家科技公司以15的中位市销率上市。这是自互联网泡沫以来，此项指标首次达到两位数。

银杏生物在9月通过SPAC上市，交易金额为170亿美元，它的估值远远超过12个月滚动收入的100倍。 

合成生物学公司Inscripta的首席执行官斯里·科萨拉朱说：“市场上有非常多的泡沫。”他曾负责摩根大通的医疗保健资本市场业务并共同领导其科技业务。

他说：“市场中存在大量的现金，却无处可放。人们看到科技和生命科学有创新的空间，这就是钱的去处，所以才会出现这些膨胀的估值。”总的来说，情况变得如此混乱，以至于卖方研究人员不看追踪收入，甚至不看明年的估值，他们“通过宣传在未来3年或4年实现收益倍增来证明现在的估值。我从来没有见过这样的估值。”

当像WeWork或Theranos这样高调的公司解体时，公司创始人往往要承担责任。但对于这些由风险投资支持的公司来说，各方都有责任。

软银等投资者为创始人提供资金，然后通过IPO将投资转给公众。承销商也是如此，比如高盛和摩根大通在Zymergen的案例中，可能没有进行适当的尽职调查（高盛没有回应评论请求，摩根大通的发言人拒绝评论）。

哥伦比亚大学法学教授约翰·考菲说，同样，由风险投资支持的公司董事会也有责任确保公司文件和预测的准确性和可靠性。

考菲说：“在准备IPO的过程中，通常会让公司的律师事务所和承销商的所有人员进行大量的尽职调查。他们显然完全没有发现这个问题。这可能又是一个非常有能力的人没有审查一家新公司，只相信创始人动人故事的例子。”  

在合成生物学、太空探索、自动驾驶汽车等前沿领域，把有前途的公司与炒作或彻底的欺诈区分开有时会很困难。这些初创公司可能会生产出下一个改变世界人民生活的产品，但这个过程通常需要数年的时间，许多公司会在这一过程中失败。

至于Zymergen的公开募股，还有一个特殊的复杂性：合成生物学领域本身是如此之新，研究它的股票分析师要么是化学专家，但化学品的制造和量产过程与“合成生物”不同，要么是生物技术专家，他们主要关注药物，但这其中又有不同的监管和营销问题。

Pinnacle Associates投资组合经理兰迪·巴伦说：“Zymergen对那些一心想跳过十年痛苦期的人来说是一种警告。”他投资了合成生物学公司Amyris，但避开了Zymergen。

自霍夫曼8月离职以来，Zymergen公司没有公开评论这场危机，只是在当月与投资者的电话会议上，临时首席执行官弗拉特利承认对公司信誉的担忧是正确的。

弗拉特利在电话中说：“尽管这个无须言明，但我还是想说，我们正在极其认真地对待这种情况。”

弗拉特利指出，公司已经成立了一个战略监督委员会，并计划在外部顾问的支持下进行深入审查。

他说：“我们专注于重新建立领导团队和公司的信誉。我们认识到这个任务不会在几周或几个月内完成，而是需要根据一个可行的计划，一个季度一个季度地去执行。”

Zymergen公司拒绝回答本杂志的详细问题，但在一份声明中说，它仍然“像以前一样对我们的平台和我们为市场带来创新解决方案的能力充满信心”，并指出“我们的科学和技术是健全的”。

Zymergen的董事会成员要么拒绝发表评论，要么将媒体的置评要求转回给公司，软银和其他大多数投资者也是如此。霍夫曼没有回应社交媒体上的采访请求，他的律师拒绝让他发表评论。瑟伯和迪恩也没有对评论请求作出回应。

投资管理公司巴美列捷福在2020年7月主导了对Zymergen的一轮融资，它表示公司目前状态良好。

巴美列捷福的合伙人汤姆·斯莱特在给本杂志的一封电子邮件中说：“公司已经迅速采取行动，任命杰伊 · 弗拉特利为临时CEO。杰伊在担任Illumina公司首席执行官时，我们与他曾有过密切合作，对他所取得的成就非常尊重，并期待与他和Zymergen公司的新管理团队合作。”

Zymergen公司的霍夫曼曾是麦肯锡顾问、罗斯柴尔德银行的银行家，他在为最早的合成生物学公司之一——Amyris提供咨询时第一次见到了瑟伯和迪恩，他们当时在那里担任高管。

这三人在2013年联手创办了Zymergen公司，霍夫曼担任首席执行官，46岁的瑟伯担任首席科学官，43岁的迪恩担任工程副总裁。他们将新公司命名为Zymergen，是由zymurgy（发酵研究）、合并（merge）和基因组学（genomics）的单词混合而成，并将总部设在加利福尼亚州的埃默里维尔，那里是生物学初创公司的摇篮。

随着时间的推移，他们寄希望于生物学为工业应用（如手机）创造更多环保材料。但他们可能低估了为这个市场开发产品的难度，通过其巴鲁克未来风险投资公司在合成生物学领域长期投资的汤姆·巴鲁克说：“工业客户是非常善变的，任何在材料领域工作过、想将销售规模扩大到电子领域的人，都会知道这有多困难。”  

早在公司IPO之前，Zymergen的问题就已经浮现出来。例如，在2018年初的一次全体员工会议上，霍夫曼走上舞台，向他的大约500名员工提交了一份状况报告。这家公司经过一年半的努力，刚刚收购了基因组数据库公司Radiant Genomics。

据一位前Zymergen员工说，Radiant的两位联合创始人杰夫·金和奥利弗·刘在看到Zymergen的内部文件后，接受了收购要约，文件显示，到2021年预计合同规模将达到数十亿美元。据这位员工说，当时Radiant公司的收入略低于1000万美元，他在尽职调查过程中熟悉了两家公司的财务报表。这位员工说，在交易结束前，Radiant公司被告知，Zymergen公司在2017年的收入将是这个数字的三倍。奥利弗·刘没有回应置评请求，杰夫·金拒绝置评。

当热情洋溢的霍夫曼在会上发表演讲时，他与员工分享了Zymergen的年收入数字：略低于1000万美元。

这位前雇员记得自己当时在想：“等一下，那是Radiant的数字，这完全就是来自Radiant的收入，这向我表明，Zymergen的收入为零。”

尽管自己的业务没有产生收入，但Zymergen继续筹集资金以扩大规模。在收购Radiant后不到一年，Zymergen成功地争取到了软银的愿景基金，这是亿万富翁孙正义经营的日本科技投资基金。

软银以对硅谷公司下大赌注而闻名，这家银行于2018年12月牵头对Zymergen进行了一轮4亿美元的投资。虽然与软银最初对WeWork的44亿美元投资相比，这笔投资规模不大，但该轮投资仍然使Zymergen的风险投资私人估值增加了近两倍，从3.4亿美元增加到9.75亿美元。

根据风投数据公司Pitchbook的数据，软银的投资价格仅为每股5.56美元，今年在3:1反向拆分后为16.68美元，按每股31美元的发行价计算，软银还有望大赚一笔。然而，软银仍拥有Zymergen的股份，拆分后的每股价格已经低于现在的市值了。

软银的一位发言人和它的董事特拉维斯·默多克（他也是Zymergen的董事会成员）拒绝讨论这项投资。

2019年4月，Zymergen宣布与日本公司住友化学建立数年的伙伴关系，为消费电子行业开发新材料。那年秋天，它在埃默里维尔租赁了30万平方英尺的空间，这个场所以前是跨国制药及生物技术公司诺华公司的研究中心。

根据新闻网站SiliconValley的报道，这次扩张只是计划的一部分，它将为Zymergen的投资组合增加数十万平方英尺的办公和实验室空间，并带来1200个工作岗位。Zymergen还在西雅图设立了一个设计软件的分公司，雇用了约250名软件工程师。

2020年4月，公司推出了Hyaline，Zymergen在招股说明书中声称这是一个10亿美元的市场机会。但后来，疫情扰乱了全球供应链，据一位在此期间被解雇的Zymergen前员工说，一个月后，公司解雇了约10%至15%的员工。

求职网站Glassdoor的一篇评论写于2020年5 月：“裁员已经开始了，不过是又一家花钱比收钱多的创业公司。” 尽管有这么多问题，投资管理公司巴美列捷福还是在去年7月牵头进行了又一轮融资，为Zymergen筹集了3.5亿美元。

霍夫曼和他的高管们在2020年秋天开始为Zymergen的IPO做准备。根据IPO发行文件，公司正以每年超过2.5亿美元的速度烧钱，就像它在2019年的情况一样。

与此同时，Hyaline在2020年仅从研发服务合同和合作协议中获得了1300万美元的收入。按照Zymergen的烧钱速度，巴美列捷福主导的融资将在2021年底前用完。

公司在上市前文件中警告说：“如果我们不能在需要时筹集资金或签订此类协议，我们可能不得不大幅推迟、缩减或中止我们一个或多个产品机会，和其他战略举措的开发、推出及商业化。”

当汇丰银行全球化学品研究主管斯里哈尔沙·帕普通过电子邮件告诉福布斯，当他问Zymergen的高管们为什么要上市时，“他们说，他们觉得IPO对像他们这样的还没有获得收入的公司是开放的，而且这是一个成本相对较低的资金来源，这就是为什么他们要继续发行。” 

2021年4月Zymergen的IPO筹集了5.3亿美元，以超过2020年收入200倍的价格上市。帕普最初对此股的评级是“持有”，现在的评级是“减持”

首席执行官霍夫曼在上市日接受福布斯采访时对公司的运营定下了热情的基调，声称公司在电子、个人护理和农业领域的前10种产品的潜在市场机会是1.2万亿美元。他说，“我不是说我们未来会卖出1.2万亿美元，我们没那么荒唐，但机会在各产品类别中无处不在。”  

E Squared Capital的医疗保健投资组合经理和合伙人莱斯·芬特利德说：“当你接触这些硅谷的公司时，有可能会遇到很会推销的人，而霍夫曼给我的印象就是会推销。”

芬特利德最终放弃了投资Zymergen，也没有参与它的IPO，芬特利德说，是Zymergen的商业模式让他望而却步。他说：“我们不明白他们是如何赚钱的，根据我们的判断，我们认为它估值很高，但没有很多实际的结果。”

正如福布斯之前报道的那样，证券交易委员会也有担忧。2月份与美国证券交易委员会的通信显示，监管机构质疑公司的收入和盈利能力的增长计划，以及它目前的财务状况和未偿债务，其中包括IPO时1亿美元的信用贷款。

根据美国证券交易委员会公司财务部的凯瑟琳·巴格利的一封信，它要求Zymergen停止将产品与凯夫拉（Kevlar）进行比较，这是由化工巨头杜邦公司开发的一种坚固耐热的纤维，常被用于防弹衣、轮胎等，“因为这没有可比性”。

美国证券交易委员会拒绝对这篇文章发表评论，也拒绝确认它是否正在调查Zymergen。

除了临时首席执行官弗莱特利这个著名的生物技术高管带来的管理外，Zymergen还拥有大量的现金，截至6月30日，包括首次公开募股的收益在内，总共有5.78亿美元。

“木头姐”凯瑟琳·伍德的方舟投资公司持有Zymergen公司的股票，在公司大跌后又买入了更多的股票，使Zymergen的股票回升。根据晨星公司的数据，她的Ark Genomic Revolution ETF现在拥有3.7%的Zymergen股票。今天，它的股价从接近8美元的低点上涨到最近的11.23美元，上涨了近40%。伍德没有对置评请求作出回应。

Zymergen公司的新管理层表示，它将削减开支，行业观察家们预计将大规模裁员，也许是50%甚至更多。9月，Zymergen裁减了120名员工。根据最新的季度报告，到2021年6月，Zymergen公司累计亏损总额为9.59亿美元。

霍夫曼两年前接受本杂志采访时说的话，也许对这家公司的今天更有意义：“将生物学用于工业的想法长期以来一直是一个梦想，除非你能让它大规模运作，否则这就仅是一个具有美妙吸引力的梦想，它不太可能产生影响。”